Ne laissez pas Intel (INTC) rester simplement une « entreprise de CPU » : évaluer le double moteur des produits et de la fabrication — et déterminer si sa restructuration réussira

* Ce rapport est préparé sur la base de données au 2026-01-07.

Que fait Intel ? (pour des collégiens)

Intel conçoit, fabrique et vend les “cerveaux” à l’intérieur des ordinateurs et des serveurs—des composants de calcul comme les CPU. Pendant des décennies, elle a fourni le silicium de calcul central utilisé dans les PC Windows et les serveurs d’entreprise.

Aujourd’hui, Intel se donne aussi une deuxième grande mission : tirer parti de ses énormes fabs internes pour devenir une “foundry (fabricant sous contrat)” qui construit des puces conçues par d’autres entreprises. En termes simples, Intel est à la fois une “entreprise qui vend des puces” et une “entreprise qui essaie de devenir une usine de puces”.

Analogie : un restaurant et une cuisine centrale

Si vous pensez à Intel comme à un restaurant, elle gagnait surtout de l’argent en vendant ses propres plats signature (puces PC/serveur). Maintenant, elle essaie aussi de croître en devenant une “cuisine centrale (usine)” qui cuisine aussi pour d’autres restaurants.

Pour qui crée-t-elle de la valeur ? (trois visages du client)

1) Les fabricants de PC et les utilisateurs d’entreprise au-delà

Intel vend des CPU aux fabricants de PC, mais les clients finaux pratiques sont les entreprises, les écoles, les administrations publiques et d’autres qui déploient des PC à grande échelle. Intel a longtemps été le “cerveau standard des PC Windows”, et plus récemment elle s’est appuyée sur des puces de nouvelle génération alignées avec le basculement vers l’IA sur l’appareil (AI PCs).

2) Les entreprises qui exploitent des data centers

Intel fournit des CPU serveurs aux fournisseurs cloud, aux grandes organisations IT d’entreprise, aux opérateurs télécoms et à d’autres. Les tailles de contrats sont importantes, et les victoires ici peuvent devenir un pilier majeur de profit. En même temps, à mesure que les cas d’usage de l’IA s’étendent, la concurrence se déplace souvent de la “performance CPU” vers un concours plus large couvrant l’efficacité énergétique, les opérations et la diversification des achats, ce qui change la manière dont les fournisseurs gagnent sur ce marché.

3) Les entreprises qui conçoivent des puces (clients de foundry)

Les clients potentiels incluent des entreprises de semi-conducteurs fabless et des équipes de conception internes dans de grandes entreprises. Intel positionne clairement cela comme une zone de croissance, avec l’objectif de faire d’Intel Foundry (l’activité de fabrication) un pilier majeur au fil du temps.

Comment gagne-t-elle de l’argent ? (modèle de revenus en deux parties)

(A) Vendre ses propres puces produits (modèle produit)

Le modèle de base consiste à fabriquer et vendre des puces telles que des CPU. L’échelle peut générer une forte rentabilité, mais les profits sont aussi très sensibles aux transitions de procédés, aux cycles produits et aux dynamiques concurrentielles.

(B) Fabriquer les puces d’autres entreprises en tant qu’usine (fabrication sous contrat + services associés)

Intel Foundry vise à fournir une offre de bout en bout qui inclut non seulement la fabrication, mais aussi des “outils tels que des kits de conception et de l’IP”, ainsi que l’advanced packaging (assemblage avancé) qui intègre plusieurs puces. Intel remodèle aussi sa structure interne afin que l’activité produits et l’activité usine opèrent “comme si elles étaient des entreprises séparées”, en allant vers un modèle où les fabs fonctionnent plus près d’un P&L autonome avec une discipline de coûts plus stricte et des cycles d’amélioration plus rapides.

Piliers de profit d’aujourd’hui / piliers de demain (y compris l’orientation future)

Activités cœur actuelles

• PC (Client) : renforcer les puces de nouvelle génération pour capter la vague des AI PC.
• Serveur (Data Center) : ASP élevés, mais à l’ère de l’IA l’ensemble concurrentiel s’étend des “puces” aux “opérations, périphériques et TCO”, rendant le champ de bataille structurellement plus difficile.
• Intel Foundry : encore en incubation aujourd’hui, mais suffisamment important stratégiquement pour façonner l’avenir de l’entreprise.

Piliers futurs potentiels (trois)

• Expansion à grande échelle d’Intel Foundry : si la montée en volume 18A et l’attraction de clients pour la prochaine génération 14A progressent, le centre de gravité pourrait se déplacer vers une activité qui capte une croissance externe.
• Plateforme AI PC (IA sur l’appareil) : un marché où l’intégration avec l’OS et les applications devient critique, augmentant les chances d’une différenciation significative dans les puces PC.
• Orientation “whole-rack” pour les data centers IA : plutôt que de concurrencer uniquement sur les puces IA, Intel a signalé un basculement vers des solutions de bout en bout qui incluent les composants environnants ; si bien exécuté, cela pourrait être un point de départ pour un retour, mais le degré de difficulté est élevé.

En dehors des lignes d’activité : infrastructure interne qui façonnera la compétitivité future

Au-delà de la reconstruction des procédés de fabrication (comme 18A), Intel change aussi la manière dont les fabs elles-mêmes sont gérées. Les groupes produits paient les fabs “comme si c’étaient des prix de marché”, tandis que l’organisation des fabs pousse davantage la discipline de coûts et la vitesse d’amélioration. Si cela commence à fonctionner comme prévu, cela pourrait améliorer à la fois la compétitivité des produits et la compétitivité de la foundry.

Pourquoi a-t-elle été choisie ? (le cœur de sa proposition de valeur)

• Capacité de conception et accumulation de logiciels/compatibilité : dans les PC et les serveurs, l’adéquation avec la pile logicielle environnante compte autant que la puce elle-même, ce qui aide les entreprises à adopter avec confiance.
• Garder la conception et les fabs proches : un couplage étroit entre procédé et produit peut se traduire par de meilleures performances et une meilleure efficacité énergétique. Intel travaille à reconstruire cet avantage.
• Offre intégrée de fabs + enablement de conception + advanced packaging : en tant que foundry, Intel se positionne comme plus que “juste la fabrication”, visant à réduire la charge côté client.

Moteurs de croissance (vents porteurs structurels)

• Les AI PCs comme nouveau catalyseur de remplacement : plus les charges de travail se déplacent vers l’exécution de l’IA sur le PC, plus la demande peut se renforcer pour des puces de nouvelle génération.
• Besoin de diversification des fabs / valeur de la fabrication basée aux États-Unis : les efforts pour réduire le risque de concentration géographique peuvent devenir un vent porteur.
• Expansion des clients de foundry ancrée sur la fabrication leading-edge (18A) : le fait que des clients externes montent réellement en puissance est souligné à répétition comme le déterminant clé du succès.

Cela couvre la “compréhension de l’activité”. Ensuite, nous exposons la “narration des chiffres” incontournable pour les investisseurs dans l’ordre long terme → court terme → financiers.

Fondamentaux de long terme : quel est le “type d’entreprise” d’Intel ?

En utilisant les six catégories de Peter Lynch comme grille de lecture, Intel est le plus naturellement vue comme un hybride de “Cyclicals (cycle économique)” × “Asset Plays”. C’est parce que deux réalités coexistent : les profits et les flux de trésorerie peuvent varier de manière significative, et l’action est souvent vue sous un angle d’actifs compte tenu d’un PBR inférieur à 1x.

Chiffre d’affaires : contraction modeste sur le long terme

Le CAGR du chiffre d’affaires sur 5 ans (FY) est de -5.90%, et le CAGR sur 10 ans (FY) est de -0.51%. Depuis le pic précédent (2021 : 79.0B), le chiffre d’affaires est tombé à 53.1B en 2024.

EPS et FCF : le CAGR de long terme est difficile à évaluer (mélange de pertes et de FCF négatif)

Le CAGR de l’EPS sur 5 ans et 10 ans (FY) ne peut pas être calculé comme un taux de croissance parce que la période récente inclut une année de perte (FY2024 EPS -4.38). Cela ne signifie pas “qu’il n’y a pas de croissance”, mais plutôt que le calcul du CAGR n’est pas valide lorsque ses hypothèses sous-jacentes ne sont pas respectées.

De même, parce que le FCF est négatif depuis 2022, le CAGR du FCF sur 5 ans et 10 ans ne peut pas être calculé. En niveau, le FCF a diminué de 20.9B en FY2020 à -15.7B en FY2024.

Rentabilité : forte détérioration sur une base FY, avec plusieurs négatifs en 2024

• ROE (FY2024) : -18.89%
• Marge opérationnelle (FY2024) : -21.99%
• Marge nette (FY2024) : -35.32%
• Marge FCF (FY2024) : -29.48%

En FY2024, le profit comptable et le free cash flow sont négatifs, et la capacité bénéficiaire de long terme est dans une phase faible.

Qu’est-ce qui entraîne le changement de l’EPS ? (Growth Attribution)

En regardant la série temporelle FY, à mesure que le chiffre d’affaires passait en croissance négative, la détérioration des marges est devenue le facteur dominant. Le changement de l’EPS est mieux décrit comme une période où les “facteurs de marge” ont contribué davantage que les “facteurs de chiffre d’affaires”. Le nombre d’actions a tendance à diminuer au fil du temps, mais il est secondaire par rapport à l’ampleur des variations récentes du P&L.

Classification Lynch explicite : pourquoi “Cyclicals × Asset Plays” ?

Justification en tant que Cyclicals

• Les variations de l’EPS FY sont importantes : 2021 4.86 → 2023 0.40 → 2024 -4.38
• Le taux de croissance de l’EPS TTM (YoY) s’est fortement détérioré à -101.18%
• La rotation des stocks (FY2024) est de 2.93, cohérente avec un profil où l’efficacité peut varier au cours du cycle

Justification en tant qu’Asset Plays

• Le PBR (dernier FY) est de 0.86x, inférieur à 1x
• Le cash ratio (dernier FY) est de 0.62, il est donc difficile d’affirmer que la liquidité de court terme est sévèrement épuisée
• Le ROE est faible/négatif (FY2024 -18.89%), l’opposé d’un profil de “valeur de croissance à ROE élevé”

Où en sommes-nous dans le cycle ? plus proche du bas vers une reprise précoce (pas d’affirmation définitive)

Sur une base FY, pertes, FCF négatif et ROE négatif se chevauchent en 2022–2024—des conditions qui apparaissent souvent près d’un point bas cyclique. Pendant ce temps, sur une base TTM, le résultat net s’est redressé à légèrement positif (TTM net income 0.198B), mais le FCF TTM est de -8.42B, indiquant une trajectoire de reprise irrégulière.

Momentum de court terme : le “type” de long terme est-il encore intact à court terme ?

La dernière évaluation est Decelerating. Cela compte même pour les investisseurs de long terme parce que cela teste si le “type” de long terme commence à s’effriter à court terme.

Dernière 1 année (TTM) : chiffre d’affaires légèrement en baisse, mais profit et cash sont faibles

• EPS (TTM) YoY : -101.18% (l’EPS TTM a diminué à 0.0437)
• Chiffre d’affaires (TTM) YoY : -1.49%
• FCF (TTM) YoY : -44.10% (FCF TTM -8.42B)

La caractéristique déterminante à court terme pour Intel est “le chiffre d’affaires ne s’effondre pas, mais l’EPS et le FCF sont clairement faibles”.

Dernières 2 années (~8 trimestres) : la direction de la faiblesse est relativement claire, bien que le cash inclue des poches d’amélioration

• CAGR sur 2 ans de l’EPS (TTM) : -66.80%
• CAGR sur 2 ans du chiffre d’affaires (TTM) : -0.73%
• CAGR sur 2 ans du résultat net (TTM) : -65.76%

Sur les deux dernières années, l’EPS et le chiffre d’affaires montrent un biais baissier clair. Le FCF montre certains signes d’amélioration par moments, mais il reste négatif sur une base TTM, ce qui le rend moins susceptible d’être le principal moteur de momentum actuellement.

Momentum de rentabilité (FY) : la marge opérationnelle a fortement baissé sur trois ans

• FY2022：3.70%
• FY2023：0.17%
• FY2024：-21.99%

La détérioration FY est substantielle, cohérente avec la faiblesse de l’EPS à court terme.

Différences entre FY et TTM (important)

Les résultats FY montrent des pertes prononcées et une rentabilité négative, tandis que le résultat net TTM s’est redressé à légèrement positif. Ce n’est pas une contradiction—c’est une différence dans ce que chaque fenêtre de mesure capture—et il est raisonnable de la traiter comme une preuve que la reprise n’est pas uniforme.

Solidité financière : comment cadrer le risque de faillite (pas d’affirmation définitive ; vue structurelle)

Intel est dans une période d’investissement lourd, et avec des profits et du cash sous pression, la perception de la dette est devenue plus difficile. Plutôt que de faire une affirmation haussière ou baissière, il est plus utile de cadrer la situation selon trois dimensions : capacité à payer les intérêts, coussin de trésorerie et levier.

• Dette/Fonds propres (dernier FY) : 0.50 (pas extrême comme ratio, mais cela peut sembler lourd lorsque les bénéfices sont faibles)
• Couverture des intérêts (dernier FY) : -12.35 (cohérent avec une rentabilité faible, et implique numériquement une capacité très serrée à payer les intérêts)
• Cash ratio (dernier FY) : 0.62 (pas suffisant pour conclure que le cash est épuisé, mais pas non plus un facteur de confort fort)
• Dette nette / EBITDA (dernier FY) : 23.23x (peut refléter une compression de l’EBITDA au dénominateur, mais cela ressort comme une pression d’endettement significative)

Ces chiffres ne justifient pas une conclusion immédiate sur le risque de faillite, mais ils décrivent une phase où “charge d’investissement × faible génération de cash × faible capacité à payer les intérêts” se chevauchent, rendant un suivi étroit important.

Charge de CapEx : pourquoi le cash est difficile à conserver

Dans cette phase de reconstruction de la fabrication, l’investissement est lourd par rapport au cash flow opérationnel. CapEx/OCF est passé de 1.62 en FY2022 → 2.24 en FY2023 → 2.89 en FY2024, prolongeant une période où “l’investissement tend à dépasser le cash gagné”.

Dividendes et allocation du capital : faut-il la voir comme une valeur de rendement ?

Les dividendes ne sont pas le “personnage principal”, mais un élément de l’allocation du capital

Le rendement du dividende (TTM) est d’environ 1.05%. Les dividendes ne sont pas nuls, mais ce n’est généralement pas un niveau de rendement qui ancre une thèse de revenu. Cela dit, Intel a versé des dividendes pendant 33 années consécutives, donc la “continuité” et la “durabilité à court terme” restent des questions centrales.

Par rapport aux moyennes historiques : le rendement est inférieur aux moyennes des 5 et 10 dernières années

• Moyenne de rendement sur les 5 dernières années : environ 2.59%
• Moyenne de rendement sur les 10 dernières années : environ 3.42%

Le dernier rendement de 1.05% est inférieur à la moyenne historique propre de l’entreprise (ce n’est pas une comparaison au marché ou aux pairs).

Croissance du dividende : la tendance à la baisse se poursuit

• CAGR du DPS sur 5 ans : -21.42%
• CAGR du DPS sur 10 ans : -8.13%
• Dernière 1 année (TTM) YoY : -28.76%

Sur la base des données, il est difficile de présenter Intel comme une histoire de croissance du dividende “conçue pour continuer à augmenter”.

Sécurité du dividende : bénéfices et FCF faibles rendent les ratios sévères

• Taux de distribution basé sur les bénéfices (TTM) : environ 807.6% (le ratio paraît extrême parce que l’EPS TTM est très faible)
• FCF (TTM) : -8.42B, donc le taux de distribution basé sur le FCF est négatif par définition
• Couverture du FCF (TTM) : -5.26x, indiquant que les dividendes ne sont pas couverts par le free cash flow

En bref, les données rendent difficile d’affirmer que la sécurité du dividende est élevée ; le profil penche vers l’instabilité. Le problème n’est pas “parce que le dividende est élevé”, mais parce qu’Intel est dans une période de bénéfices faibles et de FCF faible, ce qui rend les ratios sévères.

Historique : longue histoire de paiement, mais pas de série d’augmentations de dividende, et une récente baisse de dividende

• Années consécutives de dividendes : 33 ans
• Années consécutives d’augmentation du dividende : 0 ans
• Historique d’une réduction/baisse du dividende en 2024 (fait)

Sur la comparaison aux pairs (dans les limites de ce qui peut être dit à partir de ce matériel)

Comme des données numériques spécifiques sur les pairs ne sont pas fournies, un classement définitif ne peut pas être établi. En général, les semi-conducteurs ne sont pas nécessairement un secteur à fort dividende ; le dernier rendement d’Intel est d’environ 1% et inférieur à sa propre moyenne historique, et le FCF est négatif. En conséquence, même dans une comparaison aux pairs, la question centrale est probablement la durabilité du dividende (alignement avec la capacité bénéficiaire et la génération de cash) plutôt que le rendement affiché.

Adéquation avec les types d’investisseurs (Investor Fit)

• Pour les investisseurs de revenu, il est difficile d’affirmer que le rendement est élevé, et ce n’est pas une période avec une forte capacité de bénéfices/cash pour le soutenir, donc il y a une base limitée pour faire des dividendes l’objectif principal.
• Pour les investisseurs en rendement total, les dividendes existent, mais la reprise de l’activité et l’amélioration de la génération de cash sont plus susceptibles d’être ce qui soutient finalement la stabilité du dividende.

Où se situe la valorisation aujourd’hui (positionnement vs sa propre histoire)

Ici, sans comparaison au marché ou aux pairs, nous plaçons les six métriques actuelles d’Intel dans sa propre distribution historique (principalement les 5 dernières années, avec les 10 dernières années en complément). Nous ne tirons pas de conclusion (définitivement bon marché/cher).

PEG : négatif, rendant la comparaison à la “plage positive” historique difficile

Le PEG est de -8.90. Comme le dernier taux de croissance de l’EPS (TTM YoY) est négatif, le PEG est négatif, ce qui rend difficile de juger le positionnement par rapport à la “plage de PEG positif” qui a dominé les 5 et 10 dernières années.

P/E : très au-dessus de la plage typique sur 5 et 10 ans (mais reflète des bénéfices extrêmement faibles)

Le P/E (TTM) est de 900.92x, très au-dessus de la plage typique sur les 5 et 10 dernières années. Cela est dû à un EPS TTM extrêmement faible de 0.0437, ce qui fait effectivement du P/E une mauvaise métrique dans la configuration actuelle.

Rendement du free cash flow : dans la plage sur 5 ans, mais en dessous de la borne basse sur 10 ans

Le rendement du FCF (TTM) est de -4.48%. Il se situe dans la plage des 5 dernières années, mais sur les 10 dernières années il est en dessous de la borne basse typique. Sur les deux dernières années, la trajectoire montre une réduction de l’ampleur négative (remontée), mais il reste négatif aujourd’hui.

ROE : en dessous de la plage typique sur 5 et 10 ans

Le ROE (FY2024) est de -18.89%, en dessous de la plage typique sur les 5 et 10 dernières années. Sur les dernières périodes FY, la tendance a été à la baisse.

Marge FCF : plutôt basse dans la plage sur 5 ans, et également basse dans la plage sur 10 ans

La marge FCF (TTM) est de -15.75%. Elle est dans la plage des 5 dernières années mais vers l’extrémité la plus faible, et elle est aussi basse par rapport à la plage typique sur les 10 dernières années. Les deux dernières années montrent une tendance d’amélioration (à la hausse).

Dette nette / EBITDA : très au-dessus de la plage typique sur 5 et 10 ans

Dette nette / EBITDA est une métrique inverse où plus elle est petite (plus elle est négative), plus la flexibilité financière est grande. Dans ce contexte, le niveau FY le plus récent de 23.23x est très au-dessus de la plage typique sur les 5 et 10 dernières années. Sur les deux dernières années, la tendance est à la hausse (c’est-à-dire se déplaçant vers ce qui ressort mathématiquement comme une pression d’endettement plus élevée).

Tendances de cash flow : l’EPS et le FCF sont-ils cohérents ?

Récemment, le profit comptable (résultat net TTM se redressant à légèrement positif) et le free cash flow (TTM -8.42B) ne se sont pas améliorés de concert. Autrement dit, c’est une période où “les profits peuvent commencer à revenir, mais le cash ne reste toujours pas” en raison de la charge d’investissement et des dynamiques de fonds de roulement.

Le FCF FY est négatif depuis 2022, ce qui peut être présenté comme le chevauchement d’un investissement lourd et d’une rentabilité faible. En conséquence, la décélération à court terme n’est pas nécessairement expliquée uniquement par une “détérioration de l’activité”, mais reflète aussi une phase où la pression sur le cash liée à la reconstruction (redressement de la fabrication et investissement) peut être prononcée.

Histoire de succès : pourquoi Intel a gagné (l’essence)

Le succès historique d’Intel ne tenait pas seulement à “construire un bon CPU”. Sur de nombreuses années, elle s’est profondément intégrée dans les fondations informatiques des PC et des serveurs, accumulant compatibilité, savoir-faire opérationnel et optimisation des périphériques—créant des effets de réseau indirects.

En outre, posséder à la fois la conception et la fabrication (fabs) peut—lorsque c’est bien exécuté—créer une boucle de renforcement où les produits stimulent l’utilisation, l’utilisation stimule la courbe d’apprentissage, et les améliorations de fabrication se répercutent sur la compétitivité des produits. La valeur structurelle d’Intel est qu’elle détient cette pile à deux couches de fondation informatique × fondation de fabrication en même temps.

Continuité de l’histoire : les stratégies récentes sont-elles cohérentes avec l’histoire de succès ?

Ces dernières années, le récit d’Intel est passé de “roi des CPU” à “une histoire de reconstruction qui inclut la fabrication”. Les attentes ont aussi tendance à s’éloigner des “profits à court terme” et à se tourner vers les conditions d’une montée en puissance réussie—production en volume 18A, attraction de clients 14A, rendements et victoires auprès de clients externes.

Dans les data centers IA, Intel a aussi signalé un basculement d’une concurrence centrée uniquement sur les puces vers une orientation rack/système (y compris la décision de ne pas productiser une puce IA qui avait été initialement planifiée). Cela s’aligne avec l’histoire de succès historique—posséder la fondation—comme une tentative de changer la manière dont Intel gagne à mesure que “l’unité de sélection” change. Cependant, le niveau d’exécution requis est plus élevé.

Invisible Fragility : des points qui peuvent sembler solides et pourtant casser

Sans affirmer que quoi que ce soit “casse demain”, cette section met en évidence des faiblesses structurelles qui peuvent être faciles à manquer mais potentiellement à fort impact.

• Concentration des clients côté PC : la dépendance à de grands OEM peut être significative, et des changements dans les préférences de conception des clients peuvent rapidement affecter les volumes et le mix.
• Normalisation des achats concurrentiels dans les data centers : même sans forte baisse du chiffre d’affaires, les marges et la génération de cash peuvent être progressivement érodées (cohérent avec le profil actuel de “chiffre d’affaires qui ne s’effondre pas, mais profit et FCF faibles”).
• Exigences de différenciation accrues : à mesure que la concurrence devient un concours plus large couvrant l’énergie, l’approvisionnement, la compatibilité et les opérations—et pas seulement la performance autonome—les chemins vers la victoire deviennent plus complexes et le coût des faux pas augmente.
• Dépendance de la chaîne d’approvisionnement (source unique) : les outils de lithographie EUV dépendent effectivement d’une entreprise spécifique, et des retards d’approvisionnement peuvent perturber les montées en puissance des nœuds. Intel peut aussi faire face à une “double dépendance”, où certains produits leading-edge reposent sur des fabs externes et des matériaux.
• Effets secondaires de la culture organisationnelle : des licenciements à grande échelle et des restructurations peuvent créer des frictions à court terme, avec des effets potentiellement différés sur l’accumulation technique, la qualité et la vitesse d’exécution.
• La détérioration de la rentabilité rend les appels de reprise plus difficiles : si la charge d’investissement persiste tandis que le ROE, la marge opérationnelle et le FCF restent faibles, un “chiffre d’affaires plat” peut coexister avec un “profit et cash faibles”, rendant la détérioration plus facile à reconnaître tardivement.
• La détérioration de la capacité à payer les intérêts peut mordre avec un décalage : si l’investissement se poursuit pendant une période de profit et de cash faibles, l’entreprise peut être contrainte à des choix concernant l’allocation du capital et le rythme d’investissement.
• Les nœuds leading-edge sont un jeu d’acquisition de clients : au-delà de la technologie, obtenir de grands clients externes emblématiques peut attirer un écosystème ; ne pas y parvenir augmente la difficulté de soutenir l’investissement leading-edge.

Paysage concurrentiel : Intel joue “trois jeux” à la fois

En pratique, Intel est en concurrence sur trois arènes parallèles au sein des semi-conducteurs.

• CPU PC : une bataille multifactorielle couvrant la demande de renouvellement, l’efficacité énergétique, le traitement IA (NPU, etc.) et le prix
• CPU serveurs : un concours d’achats complet qui inclut performance, efficacité énergétique, opérations et diversification de l’approvisionnement
• Foundry (fabrication sous contrat) : un “jeu de confiance” qui couvre la technologie de procédé, les kits de conception, l’EDA, l’IP, l’advanced packaging, l’historique de production en volume et les commandes répétées

Ces trois arènes sont interconnectées. Si la fabrication interne est prouvée via les propres produits d’Intel, cela devient un historique ; mais si les clients externes ne se matérialisent pas, l’utilisation des fabs et la courbe d’apprentissage ont moins de chances de s’étendre.

Principaux concurrents (là où ils se rencontrent)

• AMD : concurrence directe sur les CPU PC et les CPU serveurs
• NVIDIA : construit une plateforme centrée sur les GPU dans les data centers IA et peut déplacer l’unité de concurrence vers les racks/systèmes
• Qualcomm : peut devenir un point de comparaison dans certaines parties des PC Windows (thin-and-light, efficacité énergétique, always-connected, etc.)
• Apple : un exemple représentatif de conception interne de SoC dans les PC (pas un client d’Intel, mais un symbole de substitution)
• TSMC / Samsung Foundry : concurrents d’Intel Foundry (options standard pour les clients)
• Écosystème Arm (Ampere, CPU internes des fournisseurs cloud, etc.) : encourage la diversification des achats comme architecture alternative de data center

Ce que les clients peuvent facilement valoriser (Top 3)

• Confiance issue de la compatibilité et d’opérations stables (en particulier les PC d’entreprise)
• Propositions complètes couvrant conception × fabrication × advanced packaging
• Option potentielle de fabrication basée aux États-Unis et de diversification des achats

Ce dont les clients sont susceptibles d’être insatisfaits (Top 3)

• Incertitude de la roadmap (difficile de prédire le calendrier des transitions générationnelles)
• Comparaisons plus dures dans les data centers à mesure que les options alternatives augmentent
• Temps nécessaire pour construire la confiance dans la foundry (EDA, IP, rendement, échelle de volume, cohérence des engagements)

Moat (barrières à l’entrée) et durabilité : fort, mais “conditionnel”

Les CPU leading-edge et la fabrication leading-edge comportent des barrières à l’entrée extrêmement élevées, et Intel dispose d’actifs réels—fabs, savoir-faire de procédé et réseaux d’approvisionnement—qui peuvent soutenir un moat.

Cependant, à l’ère de l’IA, l’écosystème GPU/accelerator est plus susceptible de devenir le centre de gravité, et la différenciation sur les CPU seuls peut se réduire. Le cadrage le plus naturel est que le moat d’Intel “existe, mais sa durabilité dépend fortement de l’exécution (production en volume stable, gain de clients externes et cohérence de la roadmap)”.

Positionnement structurel à l’ère de l’IA : des vents porteurs existent, mais pas automatiques

Le positionnement d’Intel à l’ère de l’IA est fondamentalement une reconstruction visant à capter deux couches à la fois : “middle (fondation informatique) × middle (fondation de fabrication)”.

• Fondation informatique : à mesure que les AI PCs (inférence sur l’appareil) se diffusent, il y a de la place pour approfondir l’intégration côté PC et construire l’adoption.
• Fondation de fabrication : à mesure que la demande de diversification de la chaîne d’approvisionnement augmente, une production en volume 18A réussie et l’attraction de clients 14A pourraient ouvrir une voie vers des ventes externes.

D’un autre côté, les data centers IA sont souvent menés par des “racks/plateformes” plutôt que par des “puces”, et à mesure que la valeur se déplace dans la pile, Intel peut être plus exposée à la pression sur les prix—pas tant en étant remplacée par l’IA, mais en faisant face à des achats concurrentiels plus durs.

Leadership et culture : la vitesse pour “terminer la reconstruction” va-t-elle augmenter ?

CEO Lip-Bu Tan (prise de fonction supposée en mars 2025) : objectifs

Le CEO Lip-Bu Tan met l’accent sur moins de bureaucratie et une prise de décision plus rapide, cohérente avec l’agenda de reconstruction d’Intel (conception × fabrication × exécution en volume). La direction est de réduire les réunions inutiles et le travail administratif interne, d’accélérer les décisions via des tableaux de bord en direct, et de rendre du temps à l’ingénierie et à la valeur client.

Profil (organisé selon quatre axes)

• Vision : transition vers un Intel plus léger, plus rapide
• Tendances de personnalité : orienté opérations, orienté vitesse, enclin à l’intégration et à l’aplatissement
• Valeurs : centré client, centré ingénieurs, exécution et visibilité
• Priorités : prioriser la vitesse, l’exécution, les clients et la productivité des ingénieurs ; réduire les réunions excessives et le travail formaliste

Comment cela peut se manifester dans la culture, et frictions potentielles

Moins de réunions et une posture de retour au bureau s’alignent avec l’objectif d’augmenter la densité de collaboration et la vitesse d’exécution. En même temps, des réformes incluant réorganisation et licenciements peuvent réduire la sécurité psychologique et augmenter la fatigue à court terme ; la culture montre souvent des frictions avant de s’améliorer, ce qui en fait un point de suivi important.

Adaptabilité au changement technologique et industriel (design organisationnel)

Le défi d’Intel n’est pas seulement la technologie—c’est l’intensité d’exécution requise pour mener simultanément technologie, fabrication et acquisition de clients. Construire une organisation d’ingénierie centrale et une structure pour piloter du silicium sur mesure pour des clients externes s’aligne avec l’objectif de gagner des clients de foundry via une proposition de valeur qui inclut l’enablement de conception.

Adéquation avec les investisseurs de long terme (prisme culture et gouvernance)

• Positifs potentiels : plus les profits et le cash sont faibles, plus “peuvent-ils exécuter à travers cela” devient la question centrale, et les actions de Tan visent à construire une cohérence d’exécution.
• Prudences : plus les réformes impliquent des changements de personnel, plus la culture peut se déstabiliser à court terme, et la relation conseil d’administration–CEO devient une variable importante de phase de transition.
• KPI de culture (éléments de suivi qualitatifs) : efficacité des réductions de réunions, goulots d’étranglement d’exécution interfonctionnels dans les engagements foundry/custom, signes d’attrition de personnes clés après réorganisation.

“Deux minutes” : squelette d’investissement de long terme (Two-minute Drill)

La manière de souscrire Intel à long terme n’est pas seulement “a-t-elle livré un bon CPU”. La question centrale est de savoir si Intel peut reconstruire à la fois la fondation informatique (PC/serveurs) et la fondation de fabrication (foundry leading-edge) en même temps—et faire fonctionner les deux moteurs ensemble.

• Hypothèse côté produits : même dans un environnement d’achats concurrentiels plus dur, Intel peut-elle créer des raisons pour que l’adoption se compose à travers l’énergie, les opérations, la compatibilité et l’approvisionnement ?
• Hypothèse côté fabrication : l’acquisition de clients externes passe-t-elle de “titre” à “production en volume et commandes répétées” (les puces de test et un volume soutenu ne sont pas la même chose) ?
• Hypothèse côté organisation : la vitesse d’exécution et la priorisation s’améliorent-elles, réduisant la volatilité de la roadmap ?

Dans les chiffres, FY montre des pertes qui se chevauchent et un FCF négatif, tandis que TTM montre un résultat net se redressant à légèrement positif mais un FCF toujours négatif—une “reprise irrégulière”. En conséquence, ce que les investisseurs de long terme devraient mettre en avant est moins “l’histoire est-elle correcte” et plus le processus avance-t-il (production en volume stable, continuité des clients externes et amélioration simultanée des profits et du cash).

Ancrer avec un arbre de KPI : quoi surveiller pour capter tôt le changement d’Intel

Résultats ultimes (Outcome)

• Capacité de génération de profits (retour à la rentabilité et durabilité)
• Capacité de génération de cash (stabilisation du free cash flow)
• Efficience du capital (ROE, etc.)
• Stabilité financière (résilience à la charge d’investissement et à la charge de dette)
• Durabilité concurrentielle de long terme (si elle continue d’être choisie à la fois dans les produits et la fabrication)

KPI intermédiaires (Value Drivers)

• Chiffre d’affaires (volume × ASP × mix) et absorption des coûts fixes
• Profit brut (point d’agrégation de la génération, du rendement et du mix)
• Marge opérationnelle (absorption de la R&D, du SG&A et des coûts fixes de fabrication)
• Conversion en cash (liaison bénéfices → CF opérationnel → FCF)
• Charge de CapEx (reconstruction de la fabrication et investissement leading-edge)
• Efficience du fonds de roulement (les stocks sont directement liés à la rentabilité et au cash)
• Exécution de fabrication (rendement, utilisation, qualité)
• Acquisition et rétention de clients externes (utilisation de Foundry et courbe d’apprentissage)
• Adaptation aux changements de la manière dont elle est choisie (puce → système/opérations/réseau d’approvisionnement)

Contraintes et hypothèses de goulots d’étranglement (Monitoring Points)

• La charge d’investissement est lourde, rendant plus probable une divergence entre profits et cash
• Les contraintes d’approvisionnement dans la fabrication leading-edge (dépendance à l’EUV, etc.) peuvent affecter les montées en puissance
• La cyclicité de la demande et les achats concurrentiels peuvent peser sur les marges
• Foundry a un décalage temporel dans la construction de la confiance (adoption → production en volume → commandes répétées)
• Les frictions liées à la réforme organisationnelle peuvent affecter la vitesse d’exécution

• Si les montées en puissance de production en volume s’accumulent comme prévu
• Si les clients de foundry externes augmentent sur une base de “repeat”
• Si l’utilisation des fabs et l’absorption des coûts fixes s’améliorent
• Si l’amélioration des profits et l’amélioration du cash progressent simultanément
• Si des distorsions émergent dans les stocks et la planification de l’approvisionnement
• Si les schémas d’adoption dans les data centers se déplacent vers un renouvellement complet ou une substitution partielle
• Si Intel peut étendre l’unité de proposition au-delà des CPU seuls
• Si les réductions de réunions et des cycles de décision plus courts se répercutent dans l’exécution de première ligne