Comprendre Texas Instruments (TXN) en tant qu’entreprise de « semi-conducteurs discrètement solide » : analogique et embarqué, investissement côté offre, dividendes et infrastructure électrique à l’ère de l’IA

* Ce rapport est basé sur des données au 2026-01-07.

1. TXN en termes simples : ce qu'elle fait et comment elle gagne de l'argent

Texas Instruments (TI, TXN) peut se résumer en une ligne : elle fabrique et vend de grands volumes de composants essentiels (puces) qui permettent aux machines du monde réel et aux produits électroniques d'utiliser l'électricité de manière sûre et précise. Au lieu de construire le « cerveau vedette » à l'intérieur d'un smartphone (un CPU/GPU de pointe), le champ de bataille central de TI est celui des semi-conducteurs en coulisses, intégrés dans les voitures, les usines, les équipements électriques, les dispositifs médicaux, les appareils électroménagers, et plus encore.

Le point clé est que TI est fondamentalement une entreprise B2B. Elle ne vend pas aux consommateurs ; elle gagne de l'argent en fournissant « les pièces dont vous avez besoin pour fabriquer des produits » aux OEM électroniques et aux fabricants de composants. Les utilisateurs finaux achètent en dernier ressort les voitures et les systèmes industriels qui contiennent ces puces, mais les clients directs de TI sont des entreprises.

Pour qui elle crée de la valeur (profil client)

• Fabricants d'électronique (composants automobiles, machines industrielles, appareils électroménagers, etc.)
• Fabricants d'équipements pour data centers (alimentations et matériel adjacent aux serveurs)
• Bureaux d'études et sous-traitants, etc. (chaîne d'approvisionnement B2B)

Ce qu'elle vend (piliers de revenus)

L'activité de TI repose sur trois piliers principaux.

• Semi-conducteurs analogiques (le pilier le plus important) : Des composants qui traduisent des signaux électriques du monde réel (tension, courant, température, son, lumière, etc.) en formes « utilisables » afin que les équipements puissent fonctionner de manière sûre et précise. On les retrouve dans l'électronique automobile, le contrôle de moteurs en usine, l'instrumentation médicale à faible signal, les chargeurs et alimentations, et plus encore.
• Processeurs embarqués (un pilier central) : Un « petit cerveau » à l'intérieur des appareils, des véhicules et des équipements industriels qui exécute de manière fiable des tâches définies sur de longues périodes. Une caractéristique notable est que l'embarqué est souvent adopté en parallèle de l'analogique.
• Autres (support) : Logique périphérique et produits connexes. Ce n'est pas le segment vedette, mais il peut tout de même aider à stimuler l'adoption en réduisant l'effort de conception et en diminuant le nombre total de composants.

Comment elle gagne de l'argent (cœur du modèle économique)

Plutôt que de s'appuyer sur un seul « produit à succès », TI compose ses revenus en proposant un nombre massif de SKU et en remportant des designs sur un large éventail d'applications. Dans l'électronique B2B, une fois qu'une pièce est intégrée dans un produit, elle continue souvent d'être expédiée aussi longtemps que ce produit final reste en production (inertie du design-in).

Un autre élément fondamental est l'engagement de TI envers une fabrication interne significative. L'entreprise pousse une transition et une expansion vers des fabs de wafers 300mm à grande échelle, avec l'objectif d'améliorer les coûts à long terme et la stabilité de l'approvisionnement. Avec un soutien lié au U.S. CHIPS Act, TI étend sa capacité au Texas et dans l'Utah. Il existe également des informations faisant état de la fermeture d'anciennes fabs et de la consolidation dans des installations plus récentes. Même si cela pèse sur la rentabilité à court terme, cela peut devenir au fil du temps un « avantage de coût des marchandises vendues » durable.

Pourquoi elle est choisie (proposition de valeur)

• Durable et facile à intégrer dans un design : Dans les systèmes automobiles et industriels, l'arrêt est coûteux. La stabilité de fonctionnement, la disponibilité à long terme, et une documentation/outils solides comptent.
• Forte là où le contenu par unité est élevé : Plus un système a de points de conversion et de contrôle de puissance, plus les composants de TI ont naturellement tendance à être intégrés dans le design.
• Confiance d'approvisionnement soutenue par des fabs détenues : La stratégie est de donner aux clients confiance que TI peut fournir à grande échelle.

Orientation future (moteurs de croissance et « candidats à de futurs piliers »)

Les vents porteurs de TI tiennent moins à des thèmes tape-à-l'œil qu'à une réalité simple : « les équipements du monde deviennent électriquement plus complexes ».

• Électrification et électronification des véhicules : À mesure que le contrôle de puissance, la détection et les « cerveaux » de contrôle se multiplient, l'analogique et l'embarqué voient généralement davantage d'opportunités de design.
• Automatisation des usines et efficacité énergétique : Plus de contrôle moteur, une meilleure efficacité énergétique, et davantage de traitement du signal. Plus le site est critique, plus l'approvisionnement à long terme tend à être précieux.
• Le « problème de puissance » dans les data centers et le calcul IA : À mesure que l'IA se déploie, l'alimentation, la conversion et la protection peuvent devenir des goulots d'étranglement encore plus que le calcul lui-même, et TI étend sa poussée en gestion de puissance pour les data centers.

En outre, comme piliers potentiels futurs, TI positionne des produits pour des architectures de puissance de nouvelle génération passant au 48V et à des tensions encore plus élevées, des dispositifs de puissance à haut rendement tels que le GaN, et des familles de dispositifs qui simplifient la conception et réduisent le nombre de composants (telles que les PLDs). Ceux-ci sont moins au cœur des revenus d'aujourd'hui et davantage des moteurs additionnels potentiels qui peuvent élargir l'adoption en augmentant les « raisons de choisir TI ».

Analogie (une seule)

Les puces de TI ne sont pas le moteur de la voiture de sport (le CPU qui attire l'attention). Elles ressemblent davantage aux modules de contrôle des freins, de l'alimentation, des systèmes de sécurité et des capteurs—installés par dizaines dans tout un véhicule. Vous ne les remarquez pas, mais sans elles la voiture ne peut pas fonctionner en sécurité.

2. Fondamentaux de long terme : Mettre des chiffres sur l'« archétype d'entreprise » de TXN

Le point de départ pour considérer TI comme une détention de long terme est que ce n'est pas une entreprise qui « gagne par une croissance purement élevée ». Elle se comprend mieux comme une franchise de semi-conducteurs mature et diversifiée en demande. Les données de long terme rendent ce profil clair.

Tendances de long terme du chiffre d'affaires, de l'EPS et du FCF (5 ans, 10 ans)

• CAGR du chiffre d'affaires : Environ +1.8%/an sur les 10 dernières années et environ +1.7%/an sur les 5 dernières années. La croissance du chiffre d'affaires à long terme a été modeste.
• CAGR de l'EPS : Environ +7.2%/an sur les 10 dernières années, mais environ -0.2%/an sur les 5 dernières années (à peu près stable à légèrement en baisse). La différence entre les périodes reflète le « period effect » familier dans les industries cycliques et sensibles au macro.
• CAGR du free cash flow (FCF) : Environ -8.2%/an sur les 10 dernières années et environ -23.7%/an sur les 5 dernières années. Sur les dernières années, la génération de cash paraît faible (pour l'instant, traitez cela comme un « fait sur la page », et revenez sur les moteurs plus tard).

Rentabilité : Profil de long terme du ROE et des marges

• ROE (dernier exercice) : Environ 28.4%. Sur les 5 dernières années, le ROE a tendance à baisser depuis des niveaux très élevés (par exemple, autour de 50%) (la médiane des 5 dernières années est d'environ 58%).
• Marge opérationnelle (exercice) : Environ 50.6% en 2022 contre environ 34.9% en 2024. Le schéma « pic → ralentissement » du cycle des semi-conducteurs apparaît clairement.

Le point clé est que TI n'est pas « verrouillée de façon permanente » dans un ROE et des marges ultra-élevés. Au contraire, il y a eu une période de rentabilité exceptionnellement élevée, et aujourd'hui les chiffres sont biaisés vers le bas de la fourchette.

Source de la croissance de l'EPS : Contribution de la réduction du nombre d'actions

Le nombre d'actions de TI a diminué régulièrement (par exemple, environ 1.08 milliard d'actions en 2014 → environ 919 millions d'actions en 2024). Cela signifie que la croissance de l'EPS a, par moments, reflété une contribution significative de la réduction du nombre d'actions (rachats, etc.), et pas seulement l'expansion du chiffre d'affaires.

3. « Type » à la Lynch : TXN n'est pas un Fast Grower—alors qu'est-ce que c'est ?

En utilisant les six catégories de Lynch, TI se cadre le mieux comme un hybride de « Cyclicals × Slow Grower ».

Justification en tant que Cyclical

• Sur les 2 dernières années (environ 8 trimestres), l'EPS a été orienté à la baisse (le CAGR sur 2 ans est négatif, et la tendance est baissière).
• La marge opérationnelle de l'exercice a baissé depuis le sommet de 2022 jusqu'en 2024 (pic → ralentissement).
• La rotation des stocks montre une variabilité significative, avec des données suggérant l'impact du rééquilibrage offre-demande.

Le chiffre d'affaires annuel et les profits étaient proches d'un pic en 2022, avec 2023–2024 représentant la phase de ralentissement. Pendant ce temps, sur une base TTM, le chiffre d'affaires et le profit sont revenus à une croissance YoY modeste, et il existe des signes cohérents avec une phase de creux vers début de reprise (cependant, cela ne peut pas être confirmé ; nous limitons l'affirmation à « il existe de telles données »).

Justification en tant que Slow Grower

• La croissance du chiffre d'affaires sur 5 ans (CAGR) est faible à environ +1.7%/an.
• La croissance de l'EPS sur 5 ans (CAGR) est proche de zéro (légèrement négative).
• Le payout ratio (TTM, basé sur les bénéfices) est élevé à environ 98%.

C'est la configuration classique d'une entreprise mature : faible croissance, mais les rendements aux actionnaires ont tendance à se démarquer. Cela dit, comme la génération de cash a semblé faible récemment, la durabilité de ces rendements doit être évaluée séparément.

4. Dynamique récente de performance : Signaux de reprise, mais toujours « en décélération » globalement

De nombreuses métriques TTM sont redevenues positives, mais par rapport à la moyenne sur 5 ans et à la tendance des 2 dernières années, il est difficile de soutenir que la dynamique est forte. Globalement, il est raisonnable de classer la dynamique de court terme comme Decelerating.

Dernière année (TTM) YoY : Qu'est-ce qui croît ?

• Chiffre d'affaires (TTM YoY) : +9.897%
• EPS (TTM YoY) : +2.238%
• FCF (TTM YoY) : +41.689%

Le chiffre d'affaires augmente d'une manière qui correspond à une phase de reprise, mais l'EPS n'est que modestement plus élevé—ce qui suggère que les profits ne se sont pas redressés en ligne avec les ventes. Le FCF a fortement rebondi, même si le niveau absolu est une question distincte.

Deux dernières années (environ 8 trimestres) : Le « type » est-il intact ?

• EPS : le CAGR sur 2 ans est négatif, avec une tendance fortement baissière
• Chiffre d'affaires : le CAGR sur 2 ans est légèrement négatif, avec une tendance à peu près plate
• FCF : le CAGR sur 2 ans est positif, avec une tendance haussière

En termes simples : le chiffre d'affaires commence à revenir, les profits (EPS) ne se redressent que modestement, et le cash (FCF) s'améliore en premier—souvent ce à quoi peut ressembler une reprise de début de cycle pour une activité cyclique.

Repères de marge (exercice) : Un déterminant clé de la « qualité » de la reprise

Sur une base exercice, la marge opérationnelle est passée d'environ 50.6% en 2022 à environ 34.9% en 2024. Même si le chiffre d'affaires TTM s'améliore, l'endroit où les marges se stabilisent finalement peut modifier de manière significative la façon dont les investisseurs devraient lire la dynamique de l'EPS.

De plus, les vues exercice et TTM peuvent diverger simplement parce qu'elles couvrent des fenêtres temporelles différentes (annuel vs. 12 mois glissants). Ce n'est pas une contradiction ; c'est un rappel de rester cohérent sur la période que vous analysez.

5. Solidité financière (comment voir le risque de faillite) : Liquidité forte, mais l'effet de levier est plus élevé qu'avant

TI ne ressemble pas à une entreprise qui est « sur le point de manquer de cash ». En même temps, par rapport aux années précédentes, les métriques liées à la dette sont plus lourdement orientées.

• Ratio dette/fonds propres (dernier exercice) : Environ 0.80
• Dette nette / EBITDA (dernier exercice) : Environ 0.80
• Couverture des intérêts (dernier exercice) : Environ 11.7x
• Cash ratio (dernier exercice) : Environ 2.08

Une couverture des intérêts d'environ 11.7x suggère une capacité ample à servir les intérêts. Pendant ce temps, la Dette nette / EBITDA est un indicateur inverse où « plus petit (plus négatif) signifie plus de cash et une dette nette plus légère », et un niveau d'environ 0.80 implique que l'effet de levier est plus élevé que par le passé. Un cash ratio d'environ 2.08 est relativement solide comme tampon de liquidité à court terme.

Du point de vue du risque de faillite, la « capacité à payer les intérêts et la liquidité » sont favorables. Néanmoins, dans des périodes où l'intensité d'investissement et l'intensité de retour de capital se chevauchent, il est raisonnable de traiter cela comme un point à surveiller pour une activité où la flexibilité peut se resserrer.

6. Dividendes et allocation du capital : Attrayant, mais potentiellement contraignant

Il est difficile d'évaluer TI sans aborder le dividende. Le rendement du dividende (TTM) est d'environ 2.97% (cours de l'action $177.17). TI a un historique de dividendes de 36 ans et 21 années consécutives d'augmentations de dividende (une réduction de dividende a eu lieu en 2003)—un long historique.

Où se situe le dividende aujourd'hui (contexte de rendement)

• Rendement du dividende (TTM) : Environ 2.97%
• Dividende par action (TTM) : Environ $5.41
• Rendement moyen sur 5 ans : Environ 2.84% (récemment légèrement au-dessus de la moyenne sur 5 ans)
• Rendement moyen sur 10 ans : Environ 2.95% (récemment à peu près en ligne)

Sur le seul rendement, le niveau d'aujourd'hui se situe près de la fourchette moyenne récente.

Rythme de croissance du dividende : Historiquement fort, mais ralentit récemment

• CAGR sur 5 ans du dividende par action : Environ +10.6%/an
• CAGR sur 10 ans du dividende par action : Environ +15.6%/an
• Taux de croissance du dividende le plus récent sur 1 an (TTM) : Environ +5.18%

Le taux de croissance du dividende le plus récent sur 1 an a ralenti par rapport au rythme sur 5 ans et 10 ans.

Sécurité du dividende : Regarder à la fois les bénéfices et le cash (important)

• Payout ratio (basé sur les bénéfices, TTM) : Environ 98.1% (plus élevé que la moyenne sur 5 ans d'environ 66.1% et la moyenne sur 10 ans d'environ 58.7%)
• Dividendes/FCF (TTM) : Environ 238% (les dividendes dépassent le FCF)
• Couverture du dividende par le FCF (TTM) : Environ 0.42x
• FCF (TTM) : Environ $2.08 milliards
• Référence d'intensité de capex : Le ratio capex/cash flow opérationnel est d'environ 0.55

Sur les derniers chiffres TTM, les dividendes ne sont pas couverts par le free cash flow à eux seuls. Ainsi, même avec un solide historique de dividendes, l'instantané actuel suggère que la soutenabilité du dividende mérite « une certaine prudence » si vous vous fiez strictement aux métriques présentes. Le point n'est pas d'étiqueter la politique comme bonne ou mauvaise ; c'est de reconnaître la réalité selon laquelle mener de lourds investissements (expansion des fabs) en parallèle des retours aux actionnaires (dividendes) peut donner l'impression que le cash est serré.

Pour les investisseurs orientés revenu, le rendement et l'historique peuvent être convaincants. Pour les investisseurs en rendement total, la question clé est de savoir si TI peut maintenir le dividende tout en équilibrant les besoins d'investissement et d'autres formes de retour de capital.

7. Tendances de cash flow : Comment lire l'écart entre EPS et FCF

Dans l'historique de long terme de TI, un écart se démarque : l'EPS a eu des périodes de croissance, tandis que le FCF a semblé faible sur les dernières années. Même dans le dernier TTM—où le chiffre d'affaires et l'EPS sont revenus à des gains YoY modestes—le FCF a fortement rebondi YoY. Néanmoins, la marge de FCF est d'environ 12.05% sur une base TTM, en dessous de son centre de gravité historique.

Cet écart à lui seul n'est pas une preuve que « l'activité s'est détériorée ». Le premier prisme est structurel : une forte intensité de capex (et des différences de timing dans l'investissement) peut déprimer le cash flow. TI est au milieu d'une transition et d'une expansion vers de nouvelles fabs 300mm, et lorsque l'investissement précède, il peut y avoir des périodes où le FCF paraît mince.

Du point de vue d'un investisseur, la question pratique est simple : la trajectoire pour reconnecter l'EPS et le FCF passe par là où la marge opérationnelle et la marge de FCF se normalisent pendant que l'investissement continue.

8. Positionnement de valorisation actuel (où il se situe dans sa propre histoire)

Ici, au lieu de se comparer au marché ou aux pairs, nous nous concentrons sur l'endroit où TI se situe par rapport à sa propre histoire. Nous limitons la vue à six indicateurs : PEG / PER / rendement du free cash flow / ROE / marge de free cash flow / Dette nette / EBITDA.

PEG : Bien au-dessus de la fourchette normale sur les 5 et 10 dernières années

• PEG (actuel) : 14.35
• Positionné très au-dessus de la fourchette normale sur les 5 et 10 dernières années (breakout au-dessus)
• Direction sur les 2 dernières années : en hausse

Historiquement, ce positionnement peut faire paraître la valorisation tendue par rapport au taux de croissance (TTM YoY).

PER : Haut de fourchette sur 5 ans ; au-dessus de la fourchette sur 10 ans

• PER (TTM, cours de l'action $177.17) : 32.11x
• Dans la fourchette normale sur les 5 dernières années mais proche de la borne supérieure ; au-dessus de la fourchette normale sur les 10 dernières années
• Direction sur les 2 dernières années : en hausse

Plus la fenêtre de recul est longue (10 ans), plus le positionnement d'aujourd'hui apparaît élevé.

Rendement du free cash flow : Bas de fourchette sur 5 ans ; en dessous de la fourchette sur 10 ans

• Rendement FCF (TTM) : 1.29%
• Près de la borne inférieure de la fourchette normale sur les 5 dernières années ; en dessous de la fourchette normale sur les 10 dernières années
• Direction sur les 2 dernières années : en baisse

Dans sa propre histoire, le rendement est biaisé vers le bas—soit parce que le cours de l'action est élevé (ou parce que le FCF est temporairement déprimé).

ROE : En dessous de la fourchette normale sur les 5 et 10 dernières années

• ROE (dernier exercice) : 28.39%
• En dessous de la fourchette normale sur les 5 dernières années et les 10 dernières années (breakdown en dessous)
• Direction sur les 2 dernières années : en baisse

Par rapport aux sommets précédents, l'efficacité du capital se situe du côté bas.

Marge de FCF : Fourchette basse sur 5 ans ; en dessous de la fourchette sur 10 ans (bien qu'en amélioration sur les 2 dernières années)

• Marge de FCF (TTM) : 12.05%
• Dans la fourchette basse sur les 5 dernières années ; en dessous de la fourchette normale sur les 10 dernières années
• Direction sur les 2 dernières années : en hausse

Il y a une amélioration, mais il est difficile de dire que l'activité est revenue à sa base de génération de cash de long terme.

Dette nette / EBITDA : Au-dessus de la fourchette normale sur les 5 et 10 dernières années (indicateur inverse)

• Dette nette / EBITDA (dernier exercice) : 0.80
• Au-dessus de la fourchette normale sur les 5 dernières années et les 10 dernières années (= effet de levier plus élevé que par le passé)
• Direction sur les 2 dernières années : en hausse

Dette nette / EBITDA est un indicateur inverse : plus la valeur est petite (plus négative), plus l'entreprise a de cash ; plus la valeur est grande, plus la pression de levier est élevée. Sur cette base, le positionnement d'aujourd'hui est « plus lourd que par le passé ».

9. Pourquoi TI a gagné (success story) : Construite par accumulation, pas par éclat

Le succès de TI tient moins à « une technologie révolutionnaire » qu'à la composition régulière d'une proposition de valeur que les clients B2B récompensent de manière constante. Le cœur structurel est sa capacité à fournir des composants qui gèrent l'électricité du monde réel de manière sûre, précise et efficace—sur un catalogue immense, avec une disponibilité à long terme.

Ce que les clients valorisent (Top 3)

• Largeur profonde de la gamme : Les ingénieurs peuvent trouver la référence exacte dont ils ont besoin et consolider les fournisseurs, réduisant les frictions à la fois dans la conception et dans les achats.
• Confiance dans l'approvisionnement à long terme : Dans les marchés automobile et industriel, pouvoir acheter la même pièce pendant des années réduit les coûts de reconception et de qualification.
• Documentation et outils de conception solides : Les datasheets et les designs de référence augmentent la vitesse de développement et réduisent l'incertitude.

Histoire produit : Pas une « performance ponctuelle », mais « rendre les pièces standard faciles à utiliser »

Le jeu concurrentiel de TI ne consiste généralement pas à gagner sur une seule spécification de pointe. Il consiste à proposer un vaste portefeuille de pièces standard faciles à utiliser, soutenues par un approvisionnement à long terme et un support de conception. Cela déplace la concurrence au-delà du prix unitaire vers le coût total—temps d'ingénierie, effort d'évaluation, stabilité des achats, et le retravail nécessaire pour substituer des pièces.

10. L'histoire est-elle toujours intacte ? Cohérence avec la stratégie et les actualités récentes (positionnement narratif actuel)

Les actions récentes de TI renforcent largement son playbook traditionnel—largeur de gamme, approvisionnement à long terme, support de conception, et fiabilité de l'approvisionnement—tout en intégrant aussi de nouvelles sources de friction dans l'histoire.

(1) Une poussée plus forte pour être une « entreprise capable de créer de l'offre »

Le passage et l'expansion vers des fabs 300mm est une stratégie de longue date, mais TI a désormais officiellement annoncé le démarrage de la production dans sa nouvelle fab 300mm à Sherman (SM1). Cela signale un passage à une phase où « la capacité arrive réellement en ligne ». Cela peut renforcer la valeur client via la confiance d'approvisionnement, tout en rendant le compromis plus visible : pendant les périodes de montée en puissance et d'investissement lourd, le cash peut paraître plus mince.

(2) « Prix et commerce » sont devenus une partie du récit interne

L'analogique sur des nœuds matures peut être exposé à la géopolitique et aux dynamiques commerciales. Des agences publiques ont indiqué qu'en septembre 2025 la Chine a initié une enquête antidumping sur des CI analogiques en provenance des États-Unis. Comme cela peut influencer les hypothèses de ventes et d'approvisionnement (droits de douane, procédures, et décisions d'approvisionnement des clients), c'est un facteur structurel difficile à écarter. Un calendrier publié indique qu'une décision finale est attendue en septembre 2026.

(3) Le récit des chiffres : « Le chiffre d'affaires est revenu, mais la marge de manœuvre n'est pas entièrement revenue »

Sur la dernière base TTM, le chiffre d'affaires, le profit et le FCF sont revenus à une croissance YoY positive. Mais les métriques de « marge de manœuvre » ne se sont pas entièrement normalisées—le ROE reste en dessous de sa fourchette historique, les dividendes ne sont pas couverts par le FCF, et la Dette nette / EBITDA est plus élevée que par le passé. Il est raisonnable de voir le récit actuel comme « en reprise, mais pas entièrement rétabli ».

11. Quiet Structural Risks : Là où des forces peuvent subtilement devenir des vulnérabilités

Cette section ne prétend pas qu'il y a « déjà des dommages fatals ». Au contraire, elle expose huit dimensions où des faiblesses pourraient se développer de manière qui n'est pas immédiatement évidente.

• ① Concentration dans la dépendance client (sous des formes moins visibles) : Les marchés finaux sont larges, mais le risque commercial peut devenir explicite à l'intersection région × catégorie spécifique. L'enquête antidumping de la Chine pourrait en être un exemple concret.
• ② Changements rapides dans l'environnement concurrentiel (retour de la concurrence par les prix) : Plus le produit est banalisé, plus le prix domine ; des périodes où les révisions de prix deviennent un point focal peuvent signaler que l'équilibre se déplace vers le prix.
• ③ Commoditisation silencieuse : Là où « il faut que ce soit cette référence » est moins vrai, le second sourcing peut s'étendre progressivement—touchant souvent le pouvoir de fixation des prix et le mix plus que le chiffre d'affaires vedette, et pouvant retarder la reprise des marges.
• ④ L'autre face de la fabrication interne (impact de l'utilisation et des rendements) : Détenir des fabs est une arme, mais les montées en puissance de nouvelles fabs sont difficiles à aligner parfaitement sur la demande, et les pertes d'utilisation et d'absorption des coûts fixes peuvent apparaître silencieusement.
• ⑤ Détérioration de la culture organisationnelle (difficile à voir sauf via le texte) : Dans le périmètre de recherche, l'information primaire est insuffisante pour conclure. Néanmoins, les grands investissements et les phases de montée en puissance sont structurellement des périodes où la charge en première ligne peut augmenter, laissant place à une diligence supplémentaire.
• ⑥ Détérioration du ROE/des marges : L'efficacité du capital et les marges sont en dessous des niveaux antérieurs ; si cet écart persiste, l'histoire risque de dériver vers « l'investissement a eu lieu, mais la rentabilité n'a pas suivi ».
• ⑦ Alourdissement de la charge financière (flexibilité réduite) : La capacité à payer les intérêts demeure, mais l'effet de levier est plus élevé que par le passé et les dividendes ne sont pas couverts par le FCF—des points de pression potentiels si la reprise cyclique prend plus de temps.
• ⑧ Géopolitique × changement structurel sur les nœuds matures : Si des événements commerciaux accélèrent le double sourcing et la substitution domestique, la reconfiguration de la chaîne d'approvisionnement a tendance à avoir de l'inertie et peut ne pas s'inverser facilement.

12. Paysage concurrentiel : Qui elle affronte, où elle gagne, et où elle pourrait perdre

L'analogique et l'embarqué sont des catégories où les résultats sont moins susceptibles de dépendre d'une « performance ponctuelle » comme c'est le cas sur les marchés de CPU/GPU de pointe. La concurrence est généralement multifactorielle : largeur de gamme, qualité et fiabilité, support de conception, stabilité de l'approvisionnement, et coût total. Cela crée une double réalité : « il y a de nombreux concurrents, mais changer n'est pas toujours facile ».

Principaux concurrents (varie selon l'application)

• Analog Devices (ADI) : souvent directement comparable dans l'analogique/mixte à forte valeur ajoutée
• Infineon : recouvrements dans l'automobile et la conversion de puissance
• STMicroelectronics : recouvrement large dans l'automobile et l'industriel
• NXP : concurrence dans l'embarqué automobile et industriel, souvent dans un contexte d'adoption en bundle
• Renesas : concurrence dans les MCU automobiles et le contrôle industriel
• Microchip : concurrence dans l'industriel et l'embarqué ; les phases de stocks et les opérations d'approvisionnement attirent souvent l'attention
• onsemi : concurrence dans l'automobile, la puissance, et certaines catégories, et pourrait aussi être entraînée dans des dynamiques commerciales

Débat concurrentiel : Coûts de changement et barrières à l'entrée

• Conditions où le changement est moins probable : Designs automobiles et industriels à longue durée de vie (évaluation lourde, certification, et tests de fiabilité), et situations où l'adoption d'un ensemble multi-composants crée des bénéfices de débordement vers les pièces environnantes.
• Conditions où le changement est plus probable : Catégories banalisées avec des spécifications standardisées et plusieurs fournisseurs équivalents, et périodes où les KPI achats penchent fortement vers le prix unitaire.

Quand le commerce et la politique se mêlent à la concurrence

L'enquête antidumping de la Chine suggère que la concurrence entre dans une phase où ce n'est pas seulement « technologie × offre », mais aussi « commerce/politique × politique d'achats ». Si des catégories spécifiques (par exemple, interfaces, gate drivers, etc.) sont incluses, la carte concurrentielle pourrait être partiellement remodelée.

13. Quel est le Moat, et à quel point est-il probablement durable ?

Le moat de TI n'est pas une barrière unique comme un accès exclusif à une technologie de procédé de pointe. Il se décrit mieux comme un mur accumulé construit au fil du temps.

• Largeur de gamme : Plus d'options pour les ingénieurs de conception et une consolidation des fournisseurs plus facile.
• Fiabilité et approvisionnement à long terme : Correspond aux cycles de vie des produits automobiles et industriels et réduit les coûts de reconception.
• Support de conception (designs de référence, documentation, outils) : Réduit les frictions d'adoption et augmente les chances d'être sélectionné au prochain cycle de conception.
• Fondation d'approvisionnement (mix de fabrication interne, investissement 300mm) : Se traduit souvent par une confiance d'approvisionnement à long terme et une structure de coûts plus solide.

En même temps, la substitution est possible dans des catégories de produits spécifiques. Le schéma typique est « difficile à remplacer dans l'ensemble, mais un remplacement partiel se produit », et la durabilité peut varier de manière significative selon la catégorie et la région.

14. Positionnement structurel à l'ère de l'IA : TXN n'est pas « AI compute », c'est la « fondation de puissance et de contrôle »

TI ne vend pas l'IA elle-même (modèles ou GPUs). Au lieu de cela, elle capte la demande tirée par l'IA sur la couche fondamentale de puissance, conversion, protection et détection qui rend le calcul IA possible. L'idée centrale est qu'à mesure que l'IA se déploie, les contraintes de puissance des data centers s'intensifient et la puissance devient de plus en plus centrale (l'électricité devient le goulot d'étranglement).

Là où l'IA pourrait être un vent porteur

• Transition de l'architecture de puissance : À mesure que l'industrie passe de 12V à 48V et vers une distribution DC à plus haute tension, la valeur de la gestion de puissance, des composants de protection et de conversion, et des ressources de conception tend à augmenter.
• Caractère critique de la mission : Plus le coût de l'arrêt est élevé, plus la fiabilité et la continuité de l'approvisionnement deviennent précieuses.
• Barrières à l'entrée : Construire la combinaison de largeur, d'approvisionnement à long terme, de support de conception, et d'avantage de coûts prend du temps et peut être durable.

Là où l'IA pourrait être un vent contraire (pression indirecte)

• Automatisation de la conception et efficacité dans la sélection de composants : À mesure que l'optimisation des achats activée par l'IA se diffuse, les comparaisons dans les zones banalisées peuvent devenir plus rigoureuses, se traduisant potentiellement par une pression sur les prix.
• Décalage temporel dans le retour sur investissement : Même avec un vent porteur IA, le décalage entre l'investissement d'offre et les bénéfices de marge/cash peut influencer la vitesse à laquelle le potentiel haussier apparaît.

15. Leadership et culture d'entreprise : La stratégie fabrication-et-approvisionnement est-elle cohérente ?

Ces dernières années, la communication externe de TI a mis en avant de manière cohérente « la fourniture de semi-conducteurs fondamentaux—analogiques et embarqués—d'une manière pouvant être approvisionnée de façon fiable sur le long terme ». Le récit phare est la montée en échelle de la capacité de production 300mm aux États-Unis.

Vision et structure du CEO : Contexte de continuité

• En juin 2025, TI a clairement présenté un plan visant à étendre de manière significative la capacité de production américaine de semi-conducteurs fondamentaux (y compris sept fabs, totalisant plus de $60 milliards).
• En décembre 2025, TI a annoncé le démarrage de la production à Sherman (SM1), faisant passer la fondation d'approvisionnement à une production réelle sous la prémisse de « monter en puissance en ligne avec la demande ».
• Il a été divulgué que le dirigeant de longue date Rich Templeton prendra sa retraite à la fin de 2025, et qu'à partir de janvier 2026 Haviv Ilan passera à une structure où il occupe également le poste de Chairman.

Globalement, cela se lit comme une continuation du playbook central—approvisionnement, fabrication, et largeur de gamme—plutôt qu'un pivot vers des « nouvelles activités tape-à-l'œil ».

Personne → culture → prise de décision → stratégie (organiser la causalité)

• Accent sur les opérations : Un biais de management vers « être capable de fabriquer / être capable de livrer », pas seulement la R&D.
• Traiter l'approvisionnement à long terme et la fiabilité comme une valeur d'entreprise : Mettre cette nécessité au premier plan via le cadrage de « semi-conducteurs fondamentaux ».
• Montée en puissance par phases alignée sur la demande : Suggère une intention de gérer le risque d'utilisation et d'absorption des coûts fixes dans une industrie cyclique.

Adéquation avec les investisseurs de long terme et points à surveiller (gouvernance et allocation du capital)

• Zones potentielles d'alignement : Une histoire d'investissement de long terme dans l'approvisionnement et la fabrication qui renforce un moat accumulé peut bien s'inscrire dans l'investissement de longue durée.
• Point à surveiller : Un CEO qui est aussi Chairman peut resserrer la prise de décision, mais cela devient aussi un point à surveiller concernant l'équilibre entre supervision et exécution.
• Tension d'allocation du capital : Avec un investissement en cours et une période de lourde charge de dividendes, l'examen s'intensifie autour du retour sur investissement (reprise des marges et génération de cash).

Il a également été rapporté que la phase de transition des fabs inclut des réductions d'effectifs liées à la fermeture d'anciennes fabs. Cela peut être discuté comme une source potentielle de tension en première ligne et d'incertitude organisationnelle pendant les périodes de montée en puissance (aucun jugement n'est porté sur le fait que cela soit bon ou mauvais).

16. TXN via un arbre de KPI : Le « squelette causal » que les investisseurs devraient suivre

La valeur d'entreprise de TI n'est pas déterminée uniquement par « les variations de chiffre d'affaires à court terme ». Elle est façonnée par la manière dont l'investissement, l'approvisionnement, le mix, les stocks, et les retours aux actionnaires s'articulent. Présenter cela sous forme d'arbre de KPI aide à clarifier ce qui compte le plus.

Résultats

• Génération de profits durable à travers le cycle économique
• Génération de free cash flow qui reste après l'investissement
• Maintien et reprise de l'efficacité du capital (ROE, etc.)
• Marge de manœuvre pour soutenir les retours aux actionnaires (centré sur le dividende)

KPI intermédiaires (Value Drivers)

• Échelle et croissance du chiffre d'affaires (accumulation de design wins)
• Mix produit et prix/conditions (y compris le pouvoir de fixation des prix)
• Marges (marge brute, marge opérationnelle)
• Structure de coûts de fabrication (utilisation, absorption des coûts fixes)
• Charge de capex et retour sur investissement (ampleur et timing)
• Efficacité du fonds de roulement (en particulier les stocks)
• Effet de levier financier et liquidité (dette et cash disponible)
• Couverture du dividende (charge de dividende relative aux bénéfices et au cash)

Hypothèses de goulots d'étranglement (points de suivi)

• Dans quelle mesure les marges suivent la reprise du chiffre d'affaires (qualité de la reprise)
• Si la génération de cash revient à des niveaux normaux au-dessus de la charge d'investissement (retour sur investissement)
• Comment les montées en puissance de nouvelles capacités affectent l'utilisation, les rendements, et les coûts (opérations)
• Comment la rotation des stocks évolue à travers le cycle (immobilisation de cash)
• Comment la concurrence sur les prix/conditions dans les catégories banalisées affecte le mix et les marges (pouvoir de fixation des prix)
• Dans quelle mesure le double sourcing et la substitution domestique progressent après des événements commerce/politique (qualité de la demande)
• Dans le cadre de dividendes et d'investissement simultanés, à quel point les dividendes sont couverts par les bénéfices et le cash (allocation du capital)
• Comment la combinaison du poids de la dette et de la liquidité change pendant les phases de reprise cyclique (durabilité)

17. Two-minute Drill : Le « squelette de thèse d'investissement » que les investisseurs de long terme devraient conserver

Pour une vue de long terme de TI, le cœur n'est pas « si l'EPS de cette année est en hausse ou en baisse ». Cela peut se distiller en trois questions.

• Jusqu'où les marges, le ROE et le FCF peuvent se rétablir lorsque le cycle tourne : Sur une base exercice, la marge opérationnelle est passée d'environ 50.6% en 2022 à environ 34.9% en 2024, rendant la trajectoire de reprise centrale.
• Si l'investissement d'approvisionnement (transition 300mm et nouvelles fabs) se traduit par des coûts et une fiabilité d'approvisionnement : Lorsque l'investissement précède, le FCF peut paraître mince, mais la structure peut s'améliorer à mesure que le retour sur investissement se matérialise.
• Si un engagement fort sur le dividende peut coexister avec l'investissement et le bilan : Le dernier TTM montre un payout ratio d'environ 98% et une couverture du dividende par le FCF d'environ 0.42x, créant un écart entre un solide historique et les métriques actuelles.

À l'ère de l'IA, le rôle de TI n'est pas « AI compute », mais « l'infrastructure de puissance et de contrôle qui permet l'IA », ce qui peut être un vent porteur. En même temps, la pression sur les prix dans les catégories banalisées et la fragmentation régionale entraînée par le commerce/la politique peuvent persister comme des frictions qui se composent silencieusement.