Comprendre Honeywell (HON) comme une « entreprise de système d'exploitation inarrêtable pour des opérations critiques » : de son plan de scission et de l'intégration de l'IA au levier financier

* Ce rapport est préparé sur la base de données au 2026-01-07.

Ce que fait Honeywell et pourquoi elle gagne de l’argent (pour des collégiens)

Honeywell (HON) n’est pas vraiment une entreprise d’électroménager grand public. Elle vend des équipements et des logiciels — puis les soutient avec des services de maintenance — pour maintenir des environnements « impossibles à arrêter » comme les avions, les usines, les bâtiments et les installations énergétiques en fonctionnement de manière sûre, efficace et avec moins de personnel.

En termes simples, Honeywell regroupe le « cerveau » (les contrôles), le « système nerveux » (les capteurs) et les bilans réguliers (la maintenance) qui permettent des « opérations quasi autonomes » dans de grands bâtiments, des usines et des avions.

Qui sont les clients (des organisations, pas des individus)

• Compagnies aériennes, constructeurs aéronautiques et prestataires MRO (ceux qui exploitent et maintiennent les avions)
• Entreprises qui possèdent des usines (chimie, pharmaceutique, agroalimentaire, semi-conducteurs, etc.)
• Organisations qui possèdent des bâtiments — entreprises, universités, hôpitaux, municipalités (bureaux, installations commerciales, installations publiques)
• Entreprises liées à l’énergie (oil & gas, LNG, raffinage, chimie, carburants propres, etc.)

Modèle de revenus : entrer par l’équipement, puis développer avec le logiciel et la maintenance

Le cœur du modèle de HON est la combinaison « équipement + logiciel + maintenance ». L’activité est conçue pour que les revenus continuent de s’accumuler tant que le client continue d’opérer — plutôt que de s’arrêter à l’installation initiale.

• Vendre des équipements : capteurs, dispositifs de contrôle, instruments de mesure, pièces aéronautiques, équipements HVAC/protection incendie/sécurité pour bâtiments, etc.
• Monétiser les logiciels et services : visualisation opérationnelle, prédiction des pannes, protection cyber, maintenance/inspection/pièces de rechange (c’est particulièrement fort dans l’aéronautique et d’autres équipements critiques)

Activités cœur (moteurs de bénéfices d’aujourd’hui) et potentiel futur

HON peut ressembler à « une entreprise qui fait un peu de tout », mais le thème unificateur est de maintenir des opérations critiques en fonctionnement sans interruption. Un autre élément clé pour comprendre HON aujourd’hui est qu’elle évolue vers un plan de séparation visant une structure plus claire et plus facile à comprendre d’ici le 2H26 (une transition vers une structure à trois entreprises centrée sur Automation et Aerospace).

1) Aerospace Technologies : un pilier majeur

HON fournit des pièces, des systèmes de contrôle et des services orientés maintenance qui maintiennent les avions en vol en toute sécurité. Au-delà des positions sur de nouveaux programmes d’avions, la caractéristique déterminante est la longue trajectoire de pièces de rechange et de support de maintenance pour les avions déjà en service. Parce qu’il s’agit d’un domaine « impossible à arrêter », la qualité, la fiabilité et des performances éprouvées tendent à guider la sélection des fournisseurs.

Cette activité aéronautique est également destinée à être séparée en tant qu’entreprise indépendante de Honeywell à l’avenir (ciblée pour le 2H26).

2) Automatisation des bâtiments : un pilier majeur

HON fournit des systèmes qui aident à faire fonctionner des bâtiments — bureaux, universités, hôpitaux, stades, et plus — de manière sûre, confortable et économe en énergie avec moins de personnel. Les offres cœur incluent l’optimisation HVAC et de l’énergie, le contrôle d’accès, la surveillance, les systèmes de protection incendie, et la couche logicielle qui relie l’ensemble.

Plus récemment, HON a poussé une plateforme d’IA qui regroupe plusieurs systèmes de bâtiment sur un seul écran intégré, avec l’objectif d’élargir les revenus logiciels récurrents de type abonnement en parallèle des ventes d’équipements.

3) Automatisation industrielle : un pilier majeur

Dans les usines, « éviter les arrêts, réduire les déchets, standardiser la qualité et réduire les accidents » sont non négociables. HON regroupe des dispositifs de contrôle, de la détection/mesure, la cybersécurité OT et des logiciels qui soutiennent la conception et les opérations — positionnant les clients pour passer de l’automatisation à l’autonomie (opérer avec aussi peu de main-d’œuvre humaine que possible).

4) Solutions énergie et durabilité : un pilier grand-à-moyen

Dans l’oil & gas, la chimie, le LNG, les carburants propres, et plus, HON fournit des technologies de procédé, des équipements et de l’optimisation opérationnelle. Ce segment est plus exposé à l’économie et aux cycles de capex, mais les équipements sont grands et durables — donc une fois intégrés, les relations clients deviennent souvent durables.

Piliers futurs (domaines importants même s’ils ne sont pas encore cœur)

• Plateformes intégrées pour piloter les opérations avec l’IA (usines/bâtiments) : agréger les données des équipements et utiliser l’IA pour favoriser l’évitement des arrêts, les économies d’énergie et les opérations de sécurité. Cela peut élargir les revenus logiciels récurrents.
• Support IA pour les sites pharmaceutiques et des sciences de la vie : dans des environnements avec des enregistrements qualité stricts et une gestion des procédures, l’IA peut soutenir les workflows et potentiellement devenir un « logiciel cœur pour les opérations de site ».
• Extension de « équipement + maintenance » dans les installations énergétiques : renforcer les équipements critiques (pompes, compresseurs, etc.) et les services après-vente via l’acquisition de Sundyne, et capter la maintenance post-installation, les remplacements et la maintenance préventive.

(Séparées) Forces d’« infrastructure interne » qui comptent pour la compétitivité future

L’avantage de HON tient moins à un produit unique qu’à sa capacité à accumuler des données et du savoir-faire opérationnel (intelligence collective) provenant d’environnements impossibles à arrêter. À mesure qu’elle superpose l’IA et le logiciel pour générer des recommandations d’amélioration et de l’automatisation, il devient aussi plus facile de concurrencer dans des domaines comme la cyberdéfense qui exigent une expertise spécifique à l’OT.

Pourquoi elle a été choisie : l’histoire de réussite (le cœur de la formule gagnante)

L’histoire de réussite de HON n’est pas tape-à-l’œil. Elle se résume à une idée : « plus le coût d’un échec sur le terrain est élevé, plus la confiance, la mise en œuvre et la maintenance deviennent précieuses. »

Valeur intrinsèque (essence structurelle)

• Caractère essentiel : pièces aéronautiques critiques pour la sécurité, contrôles d’usine, et HVAC/protection incendie/sécurité des bâtiments sont difficiles à arrêter ; tant que les opérations continuent, les mises à jour, la maintenance et le remplacement de pièces ont tendance à suivre.
• Difficulté de substitution : la réglementation, la sécurité, la mise en œuvre sur le terrain et la compatibilité avec les équipements existants rendent difficile le remplacement via la concurrence par les prix ou le « logiciel uniquement ». Dans l’aéronautique et les industries de procédé, la certification et l’historique d’exploitation tendent à constituer des barrières à l’entrée significatives.
• Rôle d’infrastructure industrielle : elle fonctionne comme un « OS d’exploitation » pour l’efficacité énergétique, la sécurité et les pénuries de main-d’œuvre — une valeur qui peut être cyclique, mais qui a peu de chances de devenir inutile sur le long terme.

Ce que les clients valorisent (Top 3)

• Fiabilité et historique : plus le coût d’un échec est élevé, plus l’historique devient le facteur de décision principal.
• Force en maintenance, pièces et mises à niveau : la phase d’exploitation compte plus que l’achat initial, et un support « guichet unique » est souvent préféré.
• Intégration : regrouper équipements, contrôles, logiciels et sécurité pour permettre la visualisation et la surveillance tend à créer une valeur réelle.

Ce que les clients ont tendance à ne pas aimer (Top 3)

• Mise en œuvre et mises à niveau lourdes : parce que ces environnements ne peuvent pas être arrêtés, les migrations sont difficiles, et des calendriers de projet longs plus le risque d’arrêt peuvent devenir des points de douleur (même s’ils augmentent les coûts de changement).
• Les prix sont difficiles à faire baisser : une fiabilité élevée, la conformité réglementaire et la responsabilité d’approvisionnement se traduisent souvent par un pouvoir de fixation des prix, et la frustration peut s’accumuler pendant les périodes de contraintes d’approvisionnement.
• La réponse cyber/vulnérabilités est un sujet permanent : les systèmes de contrôle ne peuvent pas être mis hors ligne fréquemment pour des mises à jour, et l’application de correctifs peut créer une friction opérationnelle réelle.

Ce que les chiffres de long terme disent sur le « type d’entreprise » : croissance lente, forte efficacité du capital

Sur de longues périodes, HON ressemble fondamentalement à une entreprise stable de haute qualité (Stalwart). Cela dit, si vous vous concentrez uniquement sur les 5 dernières années, la croissance peut paraître atténuée, ce qui rend difficile de la capturer avec une seule étiquette. Il est raisonnable de lire les chiffres en comprenant que des changements structurels — remodelage du portefeuille et réorganisation — peuvent affecter matériellement les tendances publiées.

Tendances de long terme du chiffre d’affaires, de l’EPS et du FCF (chiffres représentatifs)

• EPS CAGR : ~+5.0% sur les 10 dernières années contre ~+0.7% sur les 5 dernières années, essentiellement plat.
• Revenue CAGR : ~+1.0% sur les 5 dernières années et ~-0.5% sur les 10 dernières années — croissance de long terme limitée.
• FCF CAGR : ~+2.3% sur les 10 dernières années contre ~-4.0% sur les 5 dernières années, en tendance baissière.

L’objectif n’est pas de déclarer l’activité « mauvaise », mais de reconnaître que l’image change selon la fenêtre que vous choisissez (5 ans vs. 10 ans). Sur 10 ans, on voit une croissance modeste ; sur 5 ans, cela se lit comme plat à faible, ce qui appelle une interprétation qui tient compte des phases de réorganisation et d’investissement.

Rentabilité et efficacité du capital : ROE et génération de cash

• ROE (dernier FY) : ~30.6% (dans la fourchette de tendance centrale ~29.9% sur les 5 dernières années)
• Marge FCF (dernier FY) : ~12.8% (globalement en ligne avec la tendance centrale des 5 dernières années)
• Marge FCF (TTM) : ~15.2% (au-dessus du niveau central annuel)

Notez l’écart entre la marge FCF FY et TTM ; cela reflète la manière dont la fenêtre de mesure change la lecture (TTM capte davantage la dynamique trimestrielle récente).

Sources de croissance (structure)

Sur les 5 dernières années, la croissance du chiffre d’affaires a été modeste, et le nombre d’actions n’a pas été dilué sur le long terme (au contraire, il a eu tendance à baisser). En conséquence, la croissance de l’EPS s’explique largement par la rentabilité/l’efficacité (marges et efficacité du capital) et la politique de capital (rachats d’actions, etc.).

Dans les six catégories de Lynch : plus proche de Stalwart (mais difficile à simplifier)

Selon les chiffres, HON se rapproche le plus d’un Stalwart (entreprise stable de haute qualité), mais le ralentissement visible sur les 5 dernières années rend difficile de simplement l’appeler « croissance régulière ». Il convient aussi de noter que, selon des règles quantitatives, elle ressort comme « pas définitivement une seule catégorie ».

• Le 10-year EPS CAGR est ~+5%, pas un profil de forte croissance, mais elle a maintenu une croissance positive de long terme.
• Le ROE est autour de ~30%, et une forte efficacité du capital soutient le profil d’« entreprise stable ».
• Le PER (TTM) est ~21x, proche du milieu de la fourchette des 5 dernières années, impliquant une bande de valorisation non extrême.

Vérification de la cyclicité / caractéristiques de retournement

Sur les 10 dernières années, la trajectoire annuelle paraît relativement lisse, plutôt que de montrer des pics et creux importants répétés du chiffre d’affaires, du profit et du FCF. Sur une histoire plus longue, il y a eu des années de pertes, mais elles reflètent des régimes plus anciens ; le bon cadrage est de ne pas les surpondérer lors de la définition du « type » récent.

Au moins sur une base TTM, le chiffre d’affaires, le profit et le FCF sont tous positifs, et la configuration actuelle ne ressemble pas à une situation de « reconstruction à partir de pertes ».

Momentum de court terme (TTM / 2 dernières années) : une phase plus forte que la moyenne de moyen terme

La croissance actuelle se lit comme « en accélération ». Le profil de long terme (tendant vers stable) tient toujours à court terme, tandis que la dernière année a été plus forte que la moyenne de moyen terme.

Croissance TTM (YoY)

• EPS (TTM) : +10.43%
• Revenue (TTM) : +7.48%
• FCF (TTM) : +9.37%

Ces chiffres sont bien au-dessus des moyennes des 5 dernières années (EPS ~+0.7%, revenue ~+1.0%, FCF ~-4.0%). Le cadrage le plus clair est : « faible à moyen terme, en amélioration sur la dernière année ».

Direction sur les 2 dernières années (8 trimestres) : la cohérence diffère selon la ligne

• Revenue : la tendance des 2 dernières années est assez régulièrement à la hausse (corrélation ~+0.99).
• EPS : une pente clairement ascendante (corrélation ~+0.72).
• FCF : de forts taux de croissance, mais pas linéaires — les niveaux montent par paliers avec volatilité (corrélation ~+0.44).

« Qualité » du momentum : la marge FCF est du côté élevé ; la charge d’investissement ne paraît pas excessivement lourde

• Marge FCF (TTM) : ~15.2% (au-dessus du niveau central historique)
• Charge capex (récent) : ~11.4% du cash flow opérationnel

Le capex ne semble pas consommer l’essentiel du cash flow opérationnel. Cela dit, plutôt que de l’étiqueter « léger » ou « lourd » isolément, il est préférable de le surveiller aux côtés de la tendance plus large de génération de cash.

Solidité financière (comment voir le risque de faillite) : la couverture des intérêts existe, mais le levier a augmenté

Le bilan de HON est mieux décrit comme « pas immédiatement risqué », mais avec un compromis clair : il existe une capacité significative à payer les intérêts, tandis que le levier a augmenté par rapport aux fourchettes historiques.

• Debt / equity (dernier FY) : ~1.73
• Net Debt / EBITDA (dernier FY) : ~2.21
• Interest coverage (dernier FY) : ~7.82x
• Cash ratio (dernier FY) : ~0.52

Avec une couverture des intérêts à ce niveau, le service de la dette à court terme paraît gérable. Cependant, Net Debt / EBITDA se situe au-dessus des fourchettes typiques sur 5 et 10 ans, et le « poids » de la dette est difficile à ignorer. Le risque de faillite n’est jamais une conclusion à partir d’un seul indicateur, mais au minimum le bon contexte est qu’il est difficile de décrire HON comme « une entreprise avec une large marge de manœuvre financière », et cela justifie une surveillance étroite.

Tendances de cash flow : l’EPS et le FCF s’alignent plus facilement à court terme, mais la décélération de long terme est aussi visible

Sur une base TTM, l’EPS, le chiffre d’affaires et le FCF sont tous en croissance, et la marge FCF est au-dessus du niveau central annuel. La lecture de court terme est donc que la croissance du profit et la génération de cash ne divergent pas de manière significative.

Cela dit, avec un 5-year FCF CAGR de ~-4.0%, il est toujours possible que l’image de plus long terme soit moins une « croissance structurelle » qu’une « amélioration portée par une phase ». La question clé est de savoir si des renouvellements/maintenance plus profonds et le passage vers une monétisation récurrente de logiciels intégrés se traduisent par une expansion durable du FCF.

Rendements pour les actionnaires (dividendes et allocation du capital) : les dividendes comptent, mais l’équilibre avec la croissance est le point de surveillance

Le dividende de HON est significatif et soutenu par un long historique. Mais ce n’est pas une histoire de « dividende ultra-élevé » où le cas d’investissement s’explique par le rendement seul. Il est préférable de la voir comme une entreprise qui verse un dividende régulier tout en visant aussi le rendement total.

Où en est le dividende aujourd’hui (chiffres représentatifs)

• Rendement du dividende (TTM) : ~2.35% (cours de l’action $201.09)
• Dividende par action (TTM) : $4.62586
• Paiements de dividendes consécutifs : 36 ans, augmentations consécutives du dividende : 14 ans

Le rendement est légèrement au-dessus de la moyenne des 5 dernières années (~2.26%), mais en dessous de la moyenne des 10 dernières années (~2.65%). Autrement dit, ce n’est pas que HON s’est « transformée en action à haut rendement » — plutôt, le rendement d’aujourd’hui reste contenu par rapport à la moyenne sur 10 ans.

Taux de distribution et couverture (une carte de sécurité)

• Payout ratio (base bénéfices, TTM) : ~48.2%
• Payout ratio (base FCF, TTM) : ~47.9%
• Couverture du dividende par le FCF (TTM) : ~2.09x

Avec un peu moins de la moitié des bénéfices et du FCF allant aux dividendes, le dividende est une composante significative de l’allocation du capital. Le taux de distribution n’est pas extrême, mais il est aussi difficile d’argumenter qu’il existe une « très grande » marge — il est donc préférable de le surveiller en continu aux côtés de la charge de dette (la hausse de Net Debt / EBITDA).

Le décalage entre la croissance du dividende et la croissance des bénéfices

• Taux de croissance du dividende par action : ~+5.78% par an sur 5 ans, ~+8.84% par an sur 10 ans
• Taux d’augmentation du dividende sur la dernière année (TTM) : ~+5.35%

Face à un 5-year EPS CAGR de ~+0.7%, les dividendes ont augmenté d’environ 5–6% par an. Le point clé est qu’il y a eu des périodes où le financement du dividende est difficile à expliquer par la « croissance des bénéfices seule ». Sans pouvoir affirmer l’avenir, il est utile de reconnaître une configuration où la croissance du dividende a dépassé la croissance des bénéfices, ce qui réduit le risque de mal lire l’allocation du capital.

Historique du dividende : solide, mais pas « sans tache »

Les paiements de dividendes consécutifs s’élèvent à 36 ans et les augmentations consécutives à 14 ans, mais la dernière baisse de dividende est enregistrée en 2010. L’historique de long terme est solide, mais ce n’est pas un profil de dividende « jamais réduit », et il existe un historique d’ajustements pendant les récessions ou des situations particulières.

Comment traiter les comparaisons avec les pairs (pas de classement définitif ici)

Parce que ce document n’inclut pas suffisamment de données sur les pairs, aucun classement sectoriel (haut/milieu/bas) n’est avancé. Cela dit, dans le contexte des biens d’équipement/industriel, la combinaison d’un rendement d’environ ~2%, d’un taux de distribution juste en dessous de 50% et d’une couverture d’environ ~2x est, au minimum, peu susceptible de représenter un profil « ultra-high-yield » et se situe plus probablement dans une zone qui met l’accent sur la durabilité et l’équilibre.

Où en est la valorisation aujourd’hui (cartographiée uniquement par rapport à l’historique de l’entreprise)

Ici, nous ne comparons pas HON au marché ni aux pairs. À la place, nous plaçons les niveaux actuels par rapport à la distribution historique de HON (principalement les 5 dernières années, avec 10 ans en complément). Les six métriques utilisées sont PEG, PER, FCF yield, ROE, FCF margin et Net Debt / EBITDA.

PER (TTM) : proche du centre sur 5 ans, du côté élevé sur 10 ans

• PER (TTM) : ~21.0x
• Médiane sur 5 ans : ~22.1x (dans la fourchette typique ~18.3–24.0x)
• Médiane sur 10 ans : ~14.8x (dans la fourchette typique sur 10 ans, mais au-dessus de la médiane)

Sur une vue 5 ans, c’est « autour du milieu de la bande normale », tandis que sur une vue 10 ans cela se situe au-dessus de la médiane. Ce n’est pas une contradiction — cela reflète la manière dont la lecture change avec la fenêtre temporelle.

PEG : dans la fourchette 5 ans ; en baisse sur les 2 dernières années

• PEG (base croissance 1 an) : ~2.01
• Médiane sur 5 ans : ~3.10 (plutôt du côté bas dans la fourchette 5 ans)
• Médiane sur 10 ans : ~1.35 (au-dessus de la médiane sur 10 ans)

Le PEG se situe aussi dans la fourchette 5 ans, mais se lit au-dessus de la médiane sur 10 ans. Sur les 2 dernières années, il a été en tendance baissière.

FCF yield (TTM) : du côté élevé sur 5 ans, du côté bas sur 10 ans

• FCF yield (TTM) : ~4.83%
• Médiane sur 5 ans : ~4.10% (du côté élevé dans la fourchette 5 ans)
• Médiane sur 10 ans : ~6.44% (en dessous de la médiane sur 10 ans)

ROE (FY) et marge FCF (TTM) : les métriques d’efficacité sont dans les fourchettes historiques et du côté élevé

• ROE (dernier FY) : ~30.6% (dans la fourchette typique sur 5 et 10 ans, et du côté élevé sur les 5 dernières années)
• Marge FCF (TTM) : ~15.2% (dans les fourchettes 5 et 10 ans mais proche de la borne supérieure ; en hausse sur les 2 dernières années)

Net Debt / EBITDA (FY) : dépasse les fourchettes 5 et 10 ans

Net Debt / EBITDA est un indicateur inverse : plus il est faible (ou plus négatif), plus l’entreprise a de cash et plus sa flexibilité financière est grande.

• Net Debt / EBITDA (dernier FY) : ~2.21
• Médiane sur 5 ans : ~1.30 (au-dessus de la borne supérieure de la fourchette typique ~1.74 = dépassement)
• Médiane sur 10 ans : ~0.94 (également au-dessus de la borne supérieure de la fourchette typique sur 10 ans ~1.37 = dépassement)

Parmi les six métriques, le levier montre l’« écart versus l’historique » le plus évident. Il a aussi été en tendance haussière sur les 2 dernières années (vers des valeurs plus élevées), et du point de vue de la flexibilité financière, il mérite une attention étroite.

Paysage concurrentiel : là où elle est forte, et là où cela devient plus difficile

HON ne se bat pas dans des guerres de fonctionnalités de style grand public. Elle concurrence dans un monde où la question centrale est la capacité à maintenir les opérations en fonctionnement continu sous des contraintes du monde réel — réglementation, sécurité et exécution au quotidien. Le terrain est encombré, mais la concurrence se fragmente souvent en « pièces uniquement », « contrôles uniquement », « équipement uniquement », « logiciel uniquement » et « maintenance uniquement ». Fournir un ensemble intégré pour un usage critique nécessite généralement une véritable capacité de mise en œuvre.

Principaux concurrents (la liste change selon le domaine)

• Emerson : concurrence dans le contrôle des industries de procédé, l’optimisation opérationnelle et les logiciels (un mouvement pour approfondir le logiciel industriel via la pleine propriété d’AspenTech).
• Siemens : un acteur capable de concurrencer à travers les usines et les bâtiments.
• Schneider Electric : concurrence dans l’énergie/distribution/gestion de l’énergie et les opérations intégrées des bâtiments.
• Johnson Controls : un concurrent majeur dans les bâtiments (développant des plateformes d’opérations de bâtiments intelligents incluant des capacités d’IA).
• RTX (Collins Aerospace) : concurrence dans les équipements embarqués des avions et l’utilisation des données de maintenance (mouvements pour renforcer le lien avec des plateformes de données d’opérations de vol).
• Safran : concurrence dans les équipements et systèmes aéronautiques (mouvements pour renforcer des domaines via des acquisitions, etc.).
• ABB / Rockwell Automation : peuvent concurrencer dans certains domaines de l’automatisation d’usine, de l’électrification et du contrôle (selon le projet).

Essentiels concurrentiels par domaine

• Aerospace : la certification, la sécurité, l’historique de mise en œuvre, les relations de long terme et le lien avec l’utilisation des données (maintenance prédictive, efficacité opérationnelle) sont décisifs. Plus récemment, l’intégration numérique et la participation à l’écosystème sont devenues plus saillantes.
• Bâtiments : compatibilité et intégration avec les équipements existants, optimisation énergétique et opérations de maintenance, et concurrence au niveau plateforme. À mesure que la proposition de valeur passe de « l’équipement » vers les « résultats opérationnels », les comparaisons côte à côte ont tendance à augmenter.
• Usines (y compris procédé) : contrôle et sécurité non-stop, connectivité et migration avec les équipements existants, intégration des logiciels d’optimisation avec le contrôle, et exécution de la sécurité OT sont importants.
• Énergie : gagner de grands projets puis capter les opérations et la maintenance de long terme après déploiement, avec la réglementation, la sécurité et la responsabilité d’approvisionnement comme facteurs clés.

Moat : où sont les défenses, et où elles peuvent devenir peu profondes

Le moat de HON tient moins à des effets de réseau classiques (plus d’utilisateurs rendent cela plus précieux) qu’à l’effet de base installée (plus de déploiements conduisent à plus de renouvellements, de maintenance et de déploiements additionnels).

Ce qui construit le moat (par type)

• Coûts de changement : dans des environnements impossibles à arrêter, changer devient un projet majeur, nécessitant souvent validation, formation et reconstruction des processus de maintenance.
• Actifs de mise en œuvre (connectivité terrain) : la capacité réelle dans les contrôles, la sécurité, la conformité réglementaire et les opérations de maintenance est difficile à répliquer.
• Avantage de données : à mesure que les données terrain s’accumulent, la détection d’anomalies, l’optimisation énergétique et la surveillance de sécurité deviennent généralement plus précises.

Où le moat peut s’amincir

Les logiciels de « couche de surface » pour bâtiments et usines — tableaux de bord intégrés, visualisation et reporting — peuvent voir les différences fonctionnelles se comprimer entre concurrents, et l’adoption de l’IA peut rendre les comparaisons encore plus faciles. Dans cet environnement, les résultats peuvent dépendre moins des fonctionnalités que des taux de réussite de mise en œuvre, de l’adoption opérationnelle, des réseaux de maintenance et des opérations de sécurité.

HON deviendra-t-elle plus forte à l’ère de l’IA ? Là où les vents favorables et défavorables divergent

À travers une lentille IA, HON n’est pas un fournisseur de modèles fondamentaux. Elle se situe dans la couche industrielle intermédiaire à applicative, avec une position de « couche intermédiaire » particulièrement forte parce qu’elle se connecte directement au monde physique. L’idée clé est que HON est positionnée du côté de « la proximité du cœur opérationnel difficile à remplacer par l’IA, et la capacité d’utiliser l’IA comme complément et amplificateur. »

Pourquoi l’IA est susceptible d’être un vent favorable

• Nature critique : il est plus facile de relier la valeur à l’évitement des arrêts, à la sécurité et à la vitesse de reprise, ce qui peut réduire les chances de glisser vers une concurrence purement par les prix.
• Direction de l’agrégation des données : des initiatives comme des plateformes IA intégrées pour bâtiments indiquent une poussée pour consolider les données opérationnelles.
• Degré d’intégration de l’IA : l’IA n’est pas seulement « une nouvelle ligne d’activité » — elle est intégrée au cœur opérationnel : maintenance, évitement des arrêts, économies d’énergie et sécurité.

Où l’IA peut devenir un vent défavorable (risque de substitution)

L’IA générative seule a une capacité limitée à remplacer le « contrôle du monde physique, la sécurité, la réglementation et les opérations ». Cependant, les logiciels de couche de surface (écrans intégrés, visualisation, reporting) peuvent voir la différenciation se comprimer à mesure que l’IA se diffuse, ce qui peut inviter des comparaisons de prix et une concurrence plus dure. Cela correspond à l’« arène où la différenciation peut se dissoudre » décrite dans Phase6.

L’histoire est-elle toujours intacte ? La réorganisation (séparation) et le récit IA s’alignent avec l’histoire de réussite

Deux grands fils traversent le récit récent de l’entreprise (l’histoire de croissance qu’elle raconte), et les deux se connectent d’une manière qui reste cohérente avec la formule gagnante historique.

• D’un « conglomérat » à « trois entreprises focalisées » : un changement structurel qui peut influencer non seulement la perception des investisseurs, mais aussi les priorités d’investissement/R&D/M&A, la manière dont les propositions clients sont formulées, l’allocation des talents et la vitesse de décision.
• De « parler d’IA » à « utiliser l’IA pour l’évitement des arrêts, les économies d’énergie et la sécurité » : passer des mots à la mode aux résultats opérationnels, ce qui s’inscrit naturellement dans le message de valeur dans des environnements critiques.

Invisible Fragility : les « bourgeons » de faiblesse qui peuvent apparaître avant qu’une entreprise à l’apparence solide ne casse

Sans prétendre que « les choses vont mal aujourd’hui », cette section expose les « bourgeons » structurels précoces de faiblesse qui apparaissent souvent avant qu’une histoire ne commence à se dégrader.

1) Plus la dépendance à l’aéronautique augmente, plus l’exposition aux contraintes d’approvisionnement s’accroît

L’aéronautique peut être un pilier puissant, mais lorsque des contraintes d’approvisionnement persistent sur les pièces, la maintenance, les matériaux et la main-d’œuvre, l’incertitude autour des plans de production et le risque de dépassements de coûts augmentent. Même si les conditions « s’améliorent », cela peut ne pas signifier une normalisation complète — et cela peut rester une source silencieuse de volatilité.

2) Les logiciels intégrés pour bâtiments/usines peuvent voir la différenciation se dissoudre

La gestion intégrée compte clairement, mais à mesure que l’offre devient plus orientée logiciel, les fonctionnalités peuvent converger et les comparaisons de prix peuvent augmenter. Le véritable brise-lames est la capacité de mise en œuvre et l’organisation de maintenance ; structurellement, si les faux pas de mise en œuvre deviennent plus fréquents, l’histoire fondée sur la confiance peut se défaire plus facilement.

3) La sécurité peut être à la fois une arme et un passif

La sécurité OT est un vent favorable, mais la réponse aux vulnérabilités est une exigence permanente. Parce que ces environnements ne peuvent pas être arrêtés, l’application de correctifs est souvent retardée, et la persistance d’équipements hérités peut se traduire par une anxiété client autour du risque d’arrêt.

4) Dépendance à la chaîne d’approvisionnement : l’amélioration peut ne pas signifier une normalisation complète

Même si les composants électroniques s’améliorent, des contraintes sur les matériaux, l’usinage et la main-d’œuvre peuvent maintenir les délais, les coûts et les ajustements de production comme sources continues de variabilité.

5) La préparation de la séparation tend à devenir des « opérations doubles », ce qui en fait un test de culture et d’exécution

Pendant la séparation, l’entreprise doit gérer les opérations au quotidien tout en reconstruisant des organisations et en exécutant des carve-outs — souvent une source de perturbation à court terme. Si c’est bien fait, la prise de décision peut s’accélérer ; toutefois, parce qu’il n’y a pas assez d’informations primaires pour affirmer une détérioration culturelle depuis l’extérieur, il est préférable de garder cela comme un sujet structurel qui apparaît couramment.

6) Rentabilité et efficacité du capital : actuellement stable à en amélioration, mais la durabilité doit être testée

Sur une base TTM, le chiffre d’affaires, le profit et le FCF augmentent, et le ROE est élevé. Mais parce que les 5 dernières années paraissent molles, il faut tester si l’amélioration actuelle reflète une « croissance structurelle » ou un rebond « porté par une phase » au regard des commandes et de la profondeur des renouvellements/maintenance.

7) Charge financière : la couverture des intérêts existe, mais le poids de la dette est la priorité de surveillance n°1

La couverture des intérêts est significative, mais Net Debt / EBITDA est passé au-dessus des fourchettes historiques. Dans des périodes où les coûts de séparation, l’investissement de croissance, le M&A et les rendements aux actionnaires se chevauchent, la question clé d’« Invisible Fragility » est la résilience si la génération de cash vacille.

8) Aftermarket aéronautique : la pression réglementaire et pro-concurrence pourrait augmenter

Si des contraintes d’approvisionnement prolongées deviennent un enjeu social plus large, la frustration des clients pourrait se transformer en pression politique, modifiant potentiellement les hypothèses de prix et de contrats. Rien ne peut être conclu immédiatement, mais cela vaut la peine d’être gardé à l’esprit comme un risque structurel silencieux.

Leadership et culture d’entreprise : entrée dans la phase de conversion de la séparation en « exécution »

Le principal focus de management de HON à court terme est le passage d’un conglomérat à une structure multi-entreprises avec un focus plus net (ciblé pour le 2H26). À la suite de l’annonce de février 2025, l’entreprise a communiqué des nominations de la direction de premier plan pour l’entité Aerospace post-séparation en novembre 2025 — signalant que la séparation est passée de la « planification » à l’« exécution ».

Profil du CEO (généralisé à partir d’informations publiques et de la structure de l’activité)

• Orienté exécution de portefeuille : semble prioriser la transformation d’un ensemble d’activités en unités plus claires afin d’augmenter la vitesse de décision et d’affiner l’allocation du capital.
• Valeurs : focus (Focus) et allocation du capital (Capital Allocation), avec un accent sur les résultats terrain (sécurité, productivité, économies de main-d’œuvre).
• Style de communication : rend la transition réelle via des plans opérationnels et des décisions de personnel plutôt que par le récit (concrétisant le changement en nommant des rôles de CEO/Chair).

Effets de débordement culturels : forces et risques coexistent

• Force potentielle : responsabilité plus forte et orientation résultats (livraison, qualité, sécurité), avec plus d’autonomie au niveau des unités d’activité.
• Risque potentiel : cohésion plus faible dans des propositions transverses (par ex., aerospace × usines × bâtiments), et dérive potentielle des priorités due aux opérations doubles pendant la préparation de la séparation.

Schémas généralisés dans les avis d’employés (pas d’affirmations définitives)

• Positifs probables : processus matures autour de la sécurité, de la qualité et de la conformité réglementaire ; plus vous êtes proche du terrain, plus il est facile de voir des résultats tangibles.
• Négatifs probables : procédures lourdes de grande entreprise qui peuvent sembler lentes ; une tendance à ressentir la charge des opérations doubles pendant la préparation de la séparation.

Adéquation avec les investisseurs de long terme (perspective culture/gouvernance)

À mesure que le focus augmente, la visibilité des activités peut s’améliorer et les critères d’évaluation de long terme peuvent devenir plus faciles à ancrer. Mais la séparation est un test d’exécution et de culture — et parce qu’il est difficile de décrire HON comme faiblement endettée, la question de savoir si la flexibilité s’érode dans des périodes où les coûts de séparation, l’investissement incrémental et les rendements aux actionnaires se déroulent tous en même temps reste un point clé de surveillance.

Arbre de KPI pour les investisseurs (une carte causale de la manière dont la valeur augmente)

Pour suivre HON dans le temps, il est utile de décomposer l’histoire en moteurs causaux, plutôt que de se concentrer uniquement sur le fait que « le chiffre d’affaires a augmenté/n’a pas augmenté ».

Résultats ultimes (Outcome)

• Expansion du profit (y compris le bénéfice par action)
• Génération de free cash flow
• Maintien/amélioration de l’efficacité du capital (ROE, etc.)
• Durabilité du dividende
• Visibilité sur la « qualité des bénéfices » via la clarification du portefeuille (y compris le plan de séparation)

KPI intermédiaires (Value Drivers)

• Croissance du chiffre d’affaires (nouveaux déploiements + add-ons/renouvellements des clients existants)
• Mix (plus la part de maintenance/pièces/services/logiciels est élevée par rapport à l’équipement, plus l’adhérence tend à augmenter)
• Marges (pouvoir de fixation des prix lié aux résultats opérationnels et contrôle des coûts)
• Conversion en cash (vitesse d’encaissement/réalisation du cash)
• Charge d’investissement (coûts fixes pour la qualité, la responsabilité d’approvisionnement et l’organisation de mise en œuvre)
• Effet de base installée (renouvellements, pièces, maintenance et fonctions additionnelles s’accumulent)
• Flexibilité financière (charge de dette et capacité à payer les intérêts)

Contraintes et hypothèses de goulots d’étranglement (Monitoring Points)

• Friction de mise en œuvre/mise à niveau (coûts de changement dans des environnements impossibles à arrêter)
• Contraintes d’approvisionnement et facteurs de chaîne d’approvisionnement (plus susceptibles d’impacter l’aéronautique)
• Friction opérationnelle dans la réponse cyber/vulnérabilités (difficulté d’appliquer des correctifs)
• Pression de comparaison lorsque la concurrence des logiciels de couche de surface s’intensifie
• Charge d’opérations doubles associée à la réorganisation organisationnelle (structure à trois entreprises)
• Détérioration de l’équilibre entre génération de cash et charge de dette

Two-minute Drill (Résumé pour les investisseurs de long terme)

• HON est une entreprise qui regroupe équipements, contrôles, logiciels et maintenance pour maintenir des environnements d’exploitation impossibles à arrêter — avions, usines, bâtiments et installations énergétiques — en fonctionnement en toute sécurité, avec des économies de main-d’œuvre et une efficacité énergétique.
• Le profil de long terme tend vers Stalwart, avec un ROE dans la zone des ~30% et une forte efficacité du capital. Cependant, la croissance a été molle sur les 5 dernières années, tandis que la dernière année (TTM) est plus forte que la moyenne de moyen terme avec EPS +10.43%, revenue +7.48% et FCF +9.37%.
• Les métriques de valorisation sont globalement dans les fourchettes des 5 dernières années (par ex., PER ~21x), mais certaines métriques paraissent plus élevées lorsqu’on les regarde sur 10 ans, ce qui exige une interprétation qui sépare les effets de période.
• Le plus grand « écart » est le levier financier : Net Debt / EBITDA ~2.21 dépasse les fourchettes 5 et 10 ans. La couverture des intérêts existe, mais la résilience dans des phases où réorganisation, investissement et rendements aux actionnaires se chevauchent est le point de surveillance principal.
• L’IA peut être un vent favorable, mais les logiciels de couche de surface peuvent voir la différenciation se dissoudre. La force de long terme dépend moins de l’IA elle-même que du maintien et du renforcement de la capacité d’exécution de connectivité terrain (mise en œuvre, maintenance, sécurité, opérations de sécurité).